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2016白酒行业深度报告
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食品饮料




2016 年 07 月 07 日
白酒行业深度报告
看好——筑底复苏分化中国白酒再起航
相关研究
;食品饮料行业周报 160<425-160<429:
季报超预期白酒将是全年投资主线;
2016 年 5 月 3 日
;食品饮料行业周报 151207-151211:
板块紧随大盘调整,关注年底酒企政策
动态; 2015 年 12 月 13 日


证券分析师
吕昌 A0230516010001
******@swsresearch4>>
联系人
吕昌
(8621)23297818×转
******@swsresearch>


本期投资提示:
?? 行业判断:本轮调整结束,进入新的复苏周期。本轮调整(2012-2015 年)结束,2016
年进入新的复苏周期,主要因为 2015 到 2016 一季度,需求、价格、库存相继到达底部。
?? 行业复苏原因分析::白酒的产品属性没有改变。白酒与中国文化(酒桌文化、
面子文化)息息相关,具有基础消费、社交、保值增值等多重属性。
大众消费承接。一是居民绝对购买力提高,白酒消费能力增强;二是居民相对购买力提高,
2012-2015 年白酒消费可负担性随着收入增长与名酒价格大幅下滑而增强。13 年年初茅
五泸价格占城镇居民人均可支配月收入的 7<4%、5<4%、75%,2015 年占比减半。
白酒消费人群在 2020 年前呈增加趋势。白酒主流消费人群年龄分布为 30-5<4 岁,经我们
统计该年龄段人口在 2011 年约 亿,2020 年约 亿,较 2011 年增加约<4090 万。
?? 行业复苏路径揭示:高中低端酒复苏路径不同。:受益于消费升级,量价
齐升。价格方面:5 年以上周期看,高端酒代表茅台、五粮液提价幅度大幅跑赢 CPI,介
于人均工资水平和 M2 的增速之间。茅台 10 年、5 年出厂价 CAGR 分别为 12%、6%,
五粮液 10 年、5 年出厂价 CAGR 为 7%、6%,均高于 CPI。销量方面:经本轮调整,高
档酒基本只剩茅五泸,茅五两家基本占高端酒 80%以上份额。消费升级拉动下,未来越来
越多的消费者将从 600 以下价格段升级到 600 以上价格段,高端酒受益明显。
复苏路径:行业整合,分化复苏。中低端酒市场集中度很低,未来提升空间大。除茅台(飞
天及年份酒、定制酒等)、五粮液(普五及以上产品)外,销量最大的四家非高档酒企,
五粮液(中低端)、泸州老窖(中低端)、洋河、顺鑫农业(牛栏山),2015 年销量 CR<4
约 %。11 家披露销量的非高端白酒上市公司销量合计市占率为 %。因此,中低端酒
的集中度很低,未来提升空间很大。同时,中低端酒受益于消费升级,具备一定提价能力。
此外,低档酒由于竞争程度弱于中档酒,且更易有规模优势,整合速度会快于中档酒。在
大众消费时代,未来渠道和营销力强的企业更易胜出。
?? 看好白酒行业投资机会五大理由::景气向上,方向明确。:资本
运作将更加活跃。未来看好两类白酒并购:(1)大幅巩固基地市场。如洋河并购双沟。
(2)强化拓展区外市场。如安徽古井贡酒并购湖北的黄鹤楼。:国企改革将释
放制度红利。(1)已有成功案例显示,制度红利能带来业绩大爆发。如洋河股份 02 年改
制后,由 2001 年 2 亿销售额增加到 05 年 7 亿,2015 年达到 160 亿。保健酒龙头劲酒改
制之后也迎来高速增长期。(2)近年来白酒国改已有多单落地,形式包括集团混改(古
井)、员工及经销商持股(老白干、五粮液)、大股东变更(沱牌舍得、酒鬼酒等)。<4.
公司角度:分红率明显提升。:对标国际龙头公司,国内白酒估值存在提升空
间。国内一线名酒在收入、利润成长性、盈利能力(ROE)方面均好于国外代表性公司,
分红率与国外比较接近,且财务风险明显小于国外公司。静态 PE 角度看,国内一线名酒
估值明显低于国外同行,估值水平应向帝亚吉欧等国际龙头看齐。基于以上分析,我们自
上而下看好一线龙头,以及品牌力、渠道