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全球主权财富管理——现状、趋势、机会与挑战
《金融与现代化》清华大学出版社作者:胡祖六
引言
随着近年来主权财富(Sovereign Wealth)得利于国际油价飙升和国际贸易扩张而急剧增加,主权财富的管理成为了一个日趋重要的议题。所谓主权财富与私人财富相对应,是指一国政府通过特定税收与预算分配、不可再生自然资源收入和国际收支盈余等方式所积累形成的,由政府控制与支配的,通常以外币形式持有的公共财富。
传统上,主权财富一般不是通过独立投资基金的方式专业化管理,而通常是以专项账户的形式由财政当局或中央银行外汇储备部门兼行管理,所持资产通常以高流动性、低收益、低风险的外国政府债券或现金为主,股票和其他类金融资产比重很低。总体而言,主权财富管理方式非常被动保守,对于境内与国际金融市场的影响也非常有限。
国际上,主权财富管理最新的发展趋势是成立主权财富基金(Sovereign Wealth Funds,SWF),并设立通常独立于央行和财政部的专业投资机构管理这些主权财富基金。随着主权财富基金数量与规模的迅速增加,主权财富的投资管理风格也更趋于主动活跃,其资产分布不再集中于G—7定息债券类工具,而是着眼于包括股票和其他风险资产在内的全球性多元化资产组合,甚至扩展到了外国房地产、私人股权投资(private equity)、股票衍生证券、信用衍生品、外汇、商品期货、对冲基金(hedge funds)等非传统投资类别。主权财富基金成为了国际金融市场一个日趋活跃、日趋重要的参与者,主权财富管理在金融市场、政策与学术界也成为了一个备受关注与争议的话题。2007年初中国政府决定在国家外汇管理局以外新设一个独立的国家外汇投资公司,在国际上引起了极大的反响。
本文首先分析主权财富基金与官方外汇储备之间的异同,探究主权财富基金快速兴起的原因,然后考察国际上主权财富基金的主要运作模式、一些有代表性的投资管理策略,并探究主权财富基金对国际金融市场的影响以及给中国所带来的机会与挑战。
主权财富基金与官方外汇储备的异同
许多学术与政策讨论常常把主权财富基金与官方外汇储备相提并论,引起了不少混淆。主权财富基金与官方外汇储备之间的共同点显而易见,即二者皆为国家所拥有,同属于广义的国家主权财富,来源也颇相似。但主权财富基金与官方外汇储备二者表现形式有所不同,也具有不同的性质与作用。从严格意义上来说,官方外汇储备是中央银行或货币当局的资产,通常记录在央行的资产负债平衡表上。官方外汇储备的功能是为了维持固定或半固定的汇率制度,维持一国的国际流动性与国际支付能力。它相当于央行为了保障该国的国际支付能力而购买的一个特殊“保险基金”。
在固定汇率制下,外汇储备越多,央行应对国际收支冲击与汇市投机袭击的能力就越强,汇率制度也就越稳定。如果一个国家外汇储备不足,一旦经济基本面逆转,就将容易发生汇率危机和国际收支危机。20世纪50年代的英镑危机,20世纪80年代的拉美债务危机,1994年的墨西哥比索危机,1997年的亚洲金融危机,1998年的俄罗斯卢布危机,1999年的阿根廷比索危机,历史一再表明了维持充足外汇储备的重要性。就官方外汇储备的最低规模而言,国际货币基金组织向成员国推荐采用一些简单的“拇指法则”,如外汇储备至少应能覆盖三个月的进口额以及覆盖一年内到期的外债余额等审慎性指引。
在固定汇率制下,外汇储备资产的变化百分之百地与国际收支盈余相对应。很重要的是,官方外汇储备的变化具有“货币政策效应”,即在其他条件不变的情形下,央行外汇储备资产的增加将通过货币基础的扩张而引起一国货币供应量的增加,外汇储备资产的下降将通过货币基础的萎缩而引起货币供应量相应地减少。如果央行不希望资本净流入或经常账户盈余引起本国通货膨胀水平上升,那么它在干预汇市购进外汇资产的同时,必须在公开市场(通常是国债或货币市场)出售所持国债或发行央行票据,以维持该国货币基础稳定不变,这就是国际宏观经济学中常提及的对冲干预(sterilized intervention)。
值得注意的是,在灵活汇率制度下,货币当局通常较少干预汇市,国际收支盈余的变化将主要反映在汇率水平的调整之中。所以中国近年来持续的高速的外汇储备增长,除了反映中国强劲的出口增长及资本净流入外,也可视为中国的汇率机制尚缺少足够的灵活性,央行被迫对汇市干预所形成的一个直接结果。
虽然央行持有的官方外汇储备属于广义的主权财富,本文为了澄清学术界与政策讨论中的混淆认识,将对官方外汇储备资产与主权财富基金从几个方面加以区分。官方外汇储备资产反映在央行的资产负债平衡表中,主权财富基金则在央行的资产负债平衡表以外反映,有独立的平衡表和相应的其他财务报表。官方外汇储备资产的运作及其变化与一国的国际收支和汇率政策密切相关