股权分置改革论文 0.doc

股权分置改革论文
摘要:股权分置是困扰中国证券市场发展的一大难题,文章分析了这几种方法在理论上的依据和缺陷,在此基础上探索了如何避免这些理论上的缺陷并形成流通股东和法人股东都能认可的途径:包括选择合适的对价方案、选择多样化的实现方式、与对价方案相配合的辅助手段、营造良好的市场环境、做好新老划断的准备等。
关键词:股权分置对价全流通
一、中国股权分置改革产生的问题及影响对价的主要因素
经过国务院批准,2005年4月29日,中国证监会向各上市公司及其股东、保荐机构、沪、深证券交易所、中国证券登记结算公司下发了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,宣布正式启动以对价方式对中国证券市场股权分置状况进行改革试点。
所谓对价,是指非流通股股东为获得流通权而支付的代价。对价原本是英美法系中的一个概念,按照1875年英国高等法院在的判决中所下的定义,是指合同一方得到的某种权利、利息、利润或其他利益,或是克制自己不行使某项权利或遭受某项损失,或由此而承担的某种责任。而《牛津法律大辞典》给对价所下的定义是:“对另一方的许诺或行为做出的承诺,如给付、提供劳务或放弃权利”,它是合同成立的必要条件。
从流通与非流通股股东双方利益看,股权分置改革可能产生的问题有三:其一,非流通股进入流通违背原先承诺;其二,股权分置导致股价过高,非流通股一旦流通势必破坏原先的市场预期,造成股价下跌,使流通股股东蒙受损失;其三,国有企业在发行上市时,非流通股股东以每股净资产为成本换取股份,流通股股东以发行价格认购股份,持股成本大不相同,非流通股价值低,进入流通后必然获得溢价,由此构成不公平。
可见,从非流通股拥有流通权后对市场的影响看,只要是对股价有影响的因素,都是在制定对价支付方案时所要考虑和兼顾的,否则对于对价方案的合理性将会有影响,妨碍方案的顺利通过。
溢价
股权分置溢价是支付对价的基本理论依据。“股权分置溢价”是指在股权分置条件下,由于只有1/3的股票流通,使得流通股的发行、再融资和交易价格高于全流通条件下的均衡价格,由此产生的非正常溢价。一般来说,股票的发行都可能对净资产有溢价,可解释为上市前企业的商誉等无形资产及创业利润,应归发起人股东所有,这是正常的溢价。股票上市后可能溢价也可能折价,这是很正常的。但股权分置人为缩小股票供给,就使发行和再融资溢价过高,出现新股不败神话,二级市场交易价格中也包含了非正常溢价。这部分溢价能够存在是以股权分置为前提的,一旦前提改变,溢价必然消失。股权分置改革的直接受益者是非流通股、特别是控股大股东,他们将获得流通权和资本运作的平台。通过受益者向可能受损者支付对价,使A股除权,消除股权分置溢价,股市才能稳定,公众投资者的利益才能得到保护。
所以对价不可理解为对公众投资者以往购买股票由于价格波动所蒙受损失的补偿,而是非流通股股东对通过股权分置改革获得流通权这一利得所支付的代价。
在改革的过程中,政府要维护的是投资者的权益,而不是保证他们的投资收益。弄清概念有助于分析事物的本质,但解决问题时要考虑实际情况和可操作性。第一批四家企业既有民营,也有国企,都愿意支付对价,表明他们承认流通权有价这一事实。采用非流通股股东对流通股股东单方面送股支付对价,会使非流通股股东的账面资产减少。民企愿意这么做,表明他们意识到获得