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现代企业如何“斗地主”?(2009-12-04 17:07:42)
分类:财经
 现代企业如何“斗地主”?
   本文节选首发于《中外管理》2009年11月30日,此处为未删节的原稿。   
   回国后才知道有“斗地主”的游戏,四个人的牌局三家打一家,从公平性的角度看是非常不对称的。这很像现代企业的玩儿法,资本家,企业家和股权投资人三家坐庄,把一部分股票在高溢价时发给了股票投资人,一年之后股权投资淡出,完成了投资的全过程,企业内部又恢复了东家和掌柜的和平共处。
 
   如果这是游戏的第一局,赢家依次排列,账面溢价最高的是资本家,其次是股权投资人,再次是企业家,最后是由股票投资人承担着交易风险。但是从流动性的角度看,股权投资人溢价退出,从此不再承担企业的经营风险了。股权投资的退出是有取舍的,辛辛苦苦培育企业多年,却在企业最辉煌的阶段选择退出,既没有拿走企业的利润,又不再分享企业的成长,这种心态可以改写一首名诗来解读:利润诚可贵,成长价更高,若为自由故,二者皆可抛。在这里,“自由”就是资本的流动性,而获得“自由”的对价既不是过去的利润,又不是未来的成长,是什么呢?是企业在上市后获得的流动性溢价。
   现代企业的流动性溢价来自于资本市场,这种溢价与企业的利润又关联,但是没有线性关联。创业板开盘暴涨的事实说明,企业在上市后获得的溢价主要来自于投资人的非理性疯狂,因为企业利润所代表的成长性溢价早已体现在发行市盈率中了。股票投资和股权投资事实上都没有资本家和企业家的利润动机,虽然他们获得的收益以企业的可持续成长为前提,但是股票投资人更多关注企业的交易性溢价,股权投资人更多关注企业的流动性溢价。曾经讲过,交易价值是现代金融市场的主流价值,那么流动性溢价是什么呢?是交易价值的一种形态,也就是人们常说的资产泡沫。如果让我给资产泡沫下一个定义,那就是:基于预期和交易而产生的流动性溢价。
 
   经济学家曾经给资产泡沫下过一个很恶毒的定义:不在泡沫中疯狂,就在泡沫中死亡!这句名言来自于著名经济学家和制度经济学的创始人------加尔布雷斯教授。但历史证明,现代市场经济的周期波动,经常表现为资产泡沫的生成---破灭---再生成,人们不断在泡沫中疯狂,却很少在泡沫中死亡。所以我们还是应该给资产泡沫下一个中性和客观的定义,代替以往过于情绪化的说法。著名的现代行为金融学家希勒教授在《非理性繁荣》也给泡沫下了新定义,在理论上确认了资产泡沫是一个金融学的新概念。
   企业在上市之后通常都有一段狂飙突进式的业绩增长,其股价表现也和业绩增长同步升腾,而在这个阶段,通常也是股权投资人逐渐淡出的过程。比如
2005年7月14日在美国纳斯达克上市的分众传媒,发行价每股17美元,上市后伴随着经营业绩的高速增长,股价在一年后上涨四倍,最高达到过每股68美元,2008年股市暴跌,分众的股票价格也一落千丈,,跌幅远超过市场的平均数。在此期间,不仅股权投资人分批退出了,就连作为资本家创始人和企业家的江南春也分批退出了,乃至于在2009年上海复星集团大手笔投资控股了分众传媒,股价回升并稳定在12-13美元区间。值得一提的是,复星集团在控股分众