汽车汽配2018年下半年投资策略：行业分化，价值主线下把握业绩确定性.docx

投资摘要
关键结论与投资建议
2017 年 7 月我们在中期策略报告中独家前瞻性地提出:从行业生命周期的角度看中国汽车工业,通过对照美日汽车工业发展阶段,我们判断中国汽车工业目前处于成长期向成熟期过渡的阶段,整车行业面临增速下滑、过剩产能,内部出现分化。推荐整车龙头。2018 年 5 月发改委的风向标文件《汽车产业投资管理规定(征求意见稿)》验证了我们的观点,政策重点在提升行业集中度,聚焦龙头, 加速劣质产能出清,奠定了此后汽车行业长期的发展主基调,整车龙头上汽集团和宇通客车的竞争优势进一步凸显。基于汽车行业生命周期位置,我们也前瞻性提出看好零部件行业从增量逻辑向存量逻辑转移的投资策略,在一季度策略报告中提出,推荐 ASP 提升的优质零部件。基于 ASP 提升逻辑我们优选出星宇股份、宁波高发等优质零部件。展望 2018 年下半年,我们长期逻辑不改,整车持续看好龙头,零部件看 ASP 提升,短期推荐关注的是新能源乘用车产品力提升(传统车企+造车新势力高竞力新能源车型发布元年)。
中国汽车工业当前从成长期逐步迈入成熟期:我们整理 2000-2016 年中国汽车销量后发现,2000-2010 十年间,中国汽车工业基本维持两位数的高增长趋势, 年销量从 200 万增长至 2000 万水平。2010 年之后,保有量增长至上百辆/千人, 汽车产销增速开始回落,中国汽车工业进入个位数增长期,2016 年由于购置税减半政策中国汽车销量增速重回两位数增长,但我们认为,剔除政策性因素影响, 中国汽车销量已经进入个位数增长的常态阶段,中国汽车工业从成长期进入成熟期,中国这一阶段大致对应美国 90 年代和日本 80 年代的汽车工业。参考美国这一阶段的自主厂商表现(龙头并购),我们认为中国未来较长一段时间将进入品牌激烈竞争的分化时期,国内整车龙头依靠技术优势、溢价能力和市场基础或将呈现强者恒强格局,处于竞争劣势的中小整车企业逐渐退出市场或面临被整车吞并和转型压力,行业集中度提升,龙头企业受益。
在行业整体增速放缓,集中度提升背景下,短期结构性投资机会仍存,18 年关注 1)乘用车:一汽大众产业链、高端车、新能源高竞力乘用车型;2)零部件: ASP 提升、高业绩确定性、掌握核心技术、低估值的优质零部件企业。长期把握汽车智能化和新能源两条主线。
标的推荐:我们持续看好汽车行业投资机会,推荐 1)整车:高竞力新能源车型布局的乘用车龙头上汽集团,新能源全球客车龙头宇通客车;2)零部件:ASP
提升背景下具备全球车灯龙头潜质的星宇股份、档位操纵系统龙头宁波高发,掌握核心技术的粉末冶金龙头东睦股份、智能网联示范区服务商中国汽研,低估值优质零部件全球玻璃龙头福耀玻璃、上汽和海外双驱动的华域汽车、全球订单
拓展的水泵龙头西泵股份。核心假设或逻辑
第一, 新能源产业在经历 15 年的爆发式增长后,16-17 年实际上进入了政策的调整阶段,查骗补、退坡、双积分等都可以视为上层对新能源行业的市场化摸索。我们认为,截至目前,我国的新能源政策框架基本建立(目录逐月发放,补贴退坡常态化),政策短期稳定背景下,18/19 年是车企密集布局期,18 年是新能源产品力提升元年。
第二, 汽车智能网联新技术持续推进,智能网联是汽车、电子、通信等技术发展的成果,技术推进对行业的方向性影响受政策等因素相对较小,我们认为智能网联发展是大势所趋,示范区的落地有利于技术的商业化发展。
与市场预期不同之处
第一, 中美贸易战汽车行业是重要的一环,市场对放开股比及关税下降整体情绪
悲观,我们认为 1)放开股比限制短期可能引入外资新能源倒逼自主新能源进入市场化竞争阶段,长期利好零部件进口替代;2)定量分析发现,价格错位竞争下,关税下降对自主合资整车影响较小。
第二, 2018 年乘用车行业销量低增速预期下,我们认为结构性机会仍然存在,不宜过度悲观,关注产品产能双周期的一汽大众产业链和消费升级下高端车型、新能源等投资机会。
股价变化的催化因素
第一, 贸易战后续进展,虽然我们强调贸易战短期对传统车企不会有实体冲击, 但是国际端政策对估值层面的压制仍然有效,中美贸易战在汽车行业的博弈是影响整车板块估值的一个核心要素。
第二, 我们强调 2018 年是新能源产品力提升元年,互联网造车势力叠加传统车企蓄势待发,下半年多款重磅高竞力新能源车型的上市(上汽荣威光之翼、领克 01 PHEV 等)有望对新能源板块进行一轮催化。
核心假设或逻辑的主要风险全球贸易战加剧、新能源补贴政策加速下降。
内容目录
中国汽车产业发展阶段:成长期迈入成熟期 7
基于行业生命周期理论看中国汽车工业——成长步入成熟 7
产业政策端呈现集中度提升导向 9
18 年汽车行业政策 11
整车:前高后