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小幅加息对宏观经济的影响有限
朱富强
由于近年来全球主要国家尤其是美国相继提高利率,同时,我国经济也持续、高速增长,社会各界开始担心可能的经济过热问题;为此,国务院出台了针对固定资产投资、房地产市场和货币信贷等领域的一系列紧缩的宏观调控措施,这包括窗口指导、发行定向票据、提高存款准备金率、提高存贷款利率等,近期开始注重使用利率政策。然而,尽管中央银行能够未雨绸缪,体现了我国货币政策日趋稳健和成熟,但笔者以为,以提高利率为主的货币政策对经济的调控作用可能并不大。
货币政策的有效性是通过影响人们的合理预期而达成目标的,而合理预期的形成则需要有较为完善的市场机制,但我国市场机制却远远没有达到成熟的地步。事实上,大家一定还记得,1996年我国经济开始出现衰退,随后中央银行曾经试图通过一系列高强度的货币政策来调控宏观经济,这包括:将原先金融机构13%的法定准备金账户和7%的备付金账户合并为准备金账户,并将法定存款准备金下调到6%;同时,在两年多时间内连续8次通过不同方式降低存贷款率,使实际利率降到了%.然而,尽管政府使用了各种措施来刺激消费、提高内需,但其效果却是微乎其微的;其关键问题在于,由于对前景预期不好,消费者不愿消费,企业不想借款,而银行则出现“惜贷”和“畏贷”的现象。当时的困境将在当前经济中再次得到体现,究其原因在于,尽管这几年我国经济的市场化程度有了进一步的提高,货币政策也较以前更为健全;但是,由于我国的市场制度还不成熟,同时也出现了一些更为复杂的新因素。
首先,就经济趋热的成因而言。一般来说,利率政策对一个相对封闭或独立的经济体较为有效,而对一个开放的经济体而言则效果相当有限。显然,20世纪90年代末的经济衰退主要是因为国内需求不足,因为当时我国还没有加入世贸组织,经济还处于相对独立状态;但目前,国内经济与国际经济的发展基本上已经融为一体了,当前的经济过热也与世界经济状况有着千丝万缕的联系。事实上,当前的经济过热基本上与国内的消费需求关系不大,而与投资需求密切相关;而当前投资需求的扩张又与国际因素有关,从而难以通过利率政策加以抑制。
一方面,由于国际原油价格的上涨带动了一般原材料上涨,从而提高了生产的成本,而对成本继续上升的预期又驱动了进一步的过度投资,从而产生了一定的通货膨胀压力。当前,由于世界原油越来越难以满足全球经济发展的需要,并且,产油国政治局势不稳定而导致实际产油量处于不确定状态,在这种情况下,油价具有较强的向下刚性,并产生了螺旋攀升的效应,从而形成了成本推进型通货膨胀;特别是,由于全球石油交易的唯一计价货币是美元,而美元的持续贬值则间接促进了石油价格的上升,从而向全球输送了通货膨胀。另一方面,我国出口的持续增长和贸易顺差的持续扩大,促进了外贸企业的大量投资,而这类企业的投资主体有相当一部分是外企。事实上,由于中国加入世贸组织后配额的部分取消,外部需求旺盛产生了持续扩大的贸易顺差,从而导致了外贸企业快速发展;而我国贸易顺差主要是由在华外商投资企业拉动的,如据商务部提供的数据,去年58%的出口额是由外资企业所创造的,去年千亿顺差中的%来自外资企业。既然贸易顺差持续扩大的根本原因是国际产业转移所形成的分工格局,那么,利率政策对这些外企的影响显然是相当有限的。
其次,就市场资金的供给而言。利率政策对宏观经济要起作用首先必