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风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究
胡永平徐俊超蔡红:风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究术
重庆理工大学财会研究与开发中心胡永平徐俊超蔡红
摘要:本文基于2011-2013年创业板上市公司面板数据,分析了风险投资、融资约束对企业研发
支出的影响。研究发现:创业板上市公司的研发支出存在显著的融资约束,但风险投资有助于缓解其
研发支出的融资约束。同时,风险投资比例越高,风险投资对企业研发支出融资约束的缓解效应越
强;联合风险投资也会进一步缓解企业研发支出的融资约束。
关键词:研发支出风险投资融资约束创业板上市公司
一
、引言
新经济增长理论认为,技术创新和人力资本积累是经
济增长最持久的源泉。Romer(1994)和Lucas(1988)均指出,
企业层面的研发投入是技术进步和经济增长的关键所在。
随着全球知识经济时代的到来,创新已经成为推动现代经
济发展的首要因素,研究与开发是创新的主要来源。企业
研发作为一种持续性的活动,需要大量的资金做支撑,对
企业资金量有着强烈的需求。一旦企业的现金流出现断
裂,研发活动则可能会中途夭折。相关研究表明,资金短缺
是制约我国创业板上市公司研发创新的重要因素,同时,
我国大型商业银行等金融机构都偏向于对大企业提供信
贷支持。然而,我国创业板上市公司规模相对较小、成长性
高,企业经营发展的资金需求量大,但融资渠道较窄。那
么,我国创业板上市公司研发投资是否受到其融资约束的
限制?以高风险、高成长的创业企业为投资目标的风险投
资作为一种新兴的融资渠道,为我国资本市场带来了新的
活力。由于风险投资在新兴技术产业中的活跃表现,人们
普遍将风险投资与技术创新、企业研发活动联系在一起。
那么,风险投资是否可以缓解创业板上市公司研发支出的
融资约束?在现有文献中尚无研究文献直接探讨风险投
资、融资约束与企业研发支出之间的关系。基于2011年至
2013年我国创业板上市公司的平衡面板数据,本文从风险
投资的角度,探讨风险投资、融资约束与研发支出之间的
作用机理,并用上市公司的经验数据进行实证检验。
二、理论分析与研究假设
研发活动是一个长期持续性投资过程,需要持续稳定
的现金流做支撑。融资渠道是影响企业研发投资的关键因
素,相关学者的研究主要集中在企业研发支出与内部资金
约束的角度。从资源观的角度来看,企业拥有的资源越多,
就会有更多的资源可以投入到研发活动中。大多数研究表
明,企业研发支出与经营现金流量呈正相关关系,即研发
支出受到融资约束的“限制”。刘立(2003)探讨了企业资源
对研发的影响,并认为企业自有资金与研发投入正相关,
但作者只进行了理论阐述。卢馨(2013)研究发现,中国的
高新技术上市公司研发资金主要来源于内部现金流和股
票融资,充足的资金流具有一定的缓解融资约束的对冲效
应。同时,周月书(2013)研究表明有充足现金流支持的中
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小企业对企业的研发投入更高。
根据产业组织理论,研发投资具有周期长、风险高、转
换成本高的特征,造成企业研发活动成果的价值具有高度
的不确定性,甚至会因新技术的出现而发生贬值,给投资
者的收益带来很大的不确定性,增加了企业融资的困难。
另外,我国创业板上市公司规模相对较小、成长性高,企业
经营发展的资金需求量大,但融资渠道较窄,其研发投资
可能也存在融资约束。基于以上分析,提出假设1:
假设1:创业板上市公司的研发支出存在显著的融资
约束。即创业板上市公司研发支出与经营现金流量正相关
在我国,风险投资能够有效地推动技术创新的发展;相
比于传统研发投资,相同金额的风险投资具有更高的推动
效率。焦跃华(2014)研究发现,创业板上市公司拥有风险投
资背景对公司创新具有显著影响。风险投资的出现,一方面
给被投资上市公司提供了资金上的支持。吴超鹏(2012)研
究发现,风险投资机构可以帮助企业获得外部的债务融资
和权益融资,从而弥补了企业在投资过程中资金的不足。黄
广福(2009)研究表明,与有风险资本参股的公司相比,无风
险资本参股公司的投资支出一现金流敏感性更高,公司所受
的融资约束更为严重。谈毅(2012)研究表明,风险投资对大
中型工业企业的研发投入具有促进作用。另一方面,风险投
资还将基于自身的资源和能力深度介入被投资创业企业的
经营管理,由此形成风险投资机构与被投资创业板公司之
间的紧密关系。Gorman和Shalman(1989)研究认为,风险投
资参股到企业中,既可以对企业起到监督的作用,又可以减
小企业与投资者之间的信息不对称,通