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任志刚谈两种解决方案.doc


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两「角」方案
国际论坛上,在选择汇率制度方面正冒起一种崭新的「传统智慧」。对于真正开放的市场来说,最可行的汇率制度只有两个。一个是牢固的联系汇率,另一个是真正自由浮动的汇率。
金融市场步向全球化,庞大的国际资金以前所未有的速度四处流窜。这种现象对各经济体系,特别是具备开放及流动性高的金融市场的地方,在选择汇率制度方面有很大影响。这些市场往往吸引不计其数的投资者,他们可以调动庞大的国际资本,不断寻求短期的盈利机会。当这些机会出现时,无论是因为经济前景改善,或发觉政策存在弱点,又或者是因为突发事件引来的经济震荡,都可能会有极之庞大的资金(相对这些市场的规模)在短时间内流入及流出这些市场。市场因此大幅波动,运作亦受到干扰,使市场价格出现「超买」或「超卖」的情况,与基本因素脱节,最终导致棘手的系统性问题发生,危害整体经济。
外汇市场是国际资金进入经济体系的渠道,所以不稳定的情况通常最先会在这个市场出现。如果有具体的汇率目标,投机者便会针对汇率及有关货币的利率来进行投机活动,因此而形成的压力可以相当惊人。即使是自由浮动的汇率
,理论上并没有明确可袭击的目标,但若市场气氛是一面倒的话(这种情况在金融市场很常见),汇率往往亦会过度受压。
在90年代发生的金融危机中,这些情况比比皆是。因此,选择汇率制度这个议题便成为国际金融论坛的讨论重点之一。我参与了多次有关讨论,发觉这些论坛正冒起一种崭新的「传统智慧」。这种新论调可以归纳为以下几点:
无论是哪种汇率制度,均需要合适的经济政策、健全的制度及有效率的市场基础设施来配合,才能建立其公信力;
对于真正开放的市场,可以在所谓两「角」方案中二择其一,即选择牢固的汇率目标,例如实行货币发行局制度,或完全没有目标汇率,例如是自由浮动的汇率制度;
虽然两「角」方案似乎都可行,但它们并不保证可完全免受危机影响,特别是开放及流动性高,而且规模较大的市场;
作出抉择时,需要考虑的重要因素包括经济体系对外贸倚赖的程度,以及对汇率变动的敏感度;及
对于某些经济体系,它们透过对外汇市场、本地货币市场或两个市场均能实施各项管制,有效抑制可能令市场失控的资金流向或活动,这些经济体系也许可尝试推行两「角」之间的汇率制度。
当然,没有一种汇率制度是完美的,也没有一种汇率制度会适合所有经济体系。香港的货币发行局制度行之有效,推行这种制度的理据也显而易见。至于浮动汇率制度,现在似乎在其他地方颇为普遍。不过,看来

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  • 时间2018-10-15