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平安保险IPO定价启示
平安保险登陆香港联交所,为今年全球第六大融资案。但是上市当天,平安保险股价就曾跌破发行价,折射出人对其定价的理性评价。平安保险的IPO定价思路为后来者提供了启示
平安保险IPO定价启示
“平安保险()的上市非常成功,在香港IPO是令人满意的。”6月25日,平安保险正式挂牌后的24小时,此次发行的主承销商,摩根士丹利(Morgan Stanley)亚洲区主席兼首席执行官文礼信对《周刊》如是评价。
2004年6月24日,平安保险IPO终于完成,筹资143亿港元,共发行亿股H股,约占该公司总股本的%,募资规模为今年以来全球第六大,也是香港今年以来规模最大的首次公开募股。
备受市场人士关注的平安保险IPO定价为港元。
然而,平安保险在首日表现平平,开盘后曾一度跌穿招股价,全天仅微幅上涨%,大大出乎市场人士此前的乐观预期。
市场的疑问也随之浮出水面:平安保险的定价合理吗?而与此相伴而生的是:在未来的一年中,将有大量的国内保险公司上市,他们的定价该何去何从?
内在价值法
中央财经大学保险系主任郝演苏对《证券市场周刊》表示,尽管平安保险股价表现不佳,但从融资的角度说是成功的。保险公司上市一般都要采取内在价值法,我认为平安保险的上市定价比较合理。
郝演苏介绍说,伴随国内保险公司上市热潮来临,中国证监会还专门派人到美国了解相关的知识。
内在价值法,这个陌生的词汇伴随着保险公司上市潮涌逐渐被人们所熟悉。
瑞银投资集团(UBS Investment Bank)股票资本市场中国部负责人忻海告诉《证券市场周刊》,保险行业和其他的行业极不相同,具有前期投入大,先亏损后盈利的特点。因而,评价其真实价值的主要指标应当是精算师估算的内在价值。
忻海介绍,内在价值是对保险公司经营业务的价值经过精算后确定的估计值。而精算估计的基础是对未来情况的一整套假设,包括对未来新业务的任何价值。对于保险公司而言,较之利润更能反映其自身的实际财务状况。
忻海说,平安保险的价格实际上还在询价区间的中限偏下一些。然而,究竟如何评估寿险公司的内在价值,在保险行业内部和投行业内存在着很大争议,很多问题并没有统一看法。忻海强调,由于评估的基础是建立在一系列假设的基础上,因此,一个微小的数据变化也会引起很大的连锁反应。
实际情况印证了忻海的说法。事实上,从精算师报告中,也可看出与中国人寿保险股份有限公司(China Life Insurance Co. Ltd.,,简称中国人寿)相比,平安保险估算其内在价值的假设条件都相对乐观。
在平安保险估值中,假设2004年投资回报率为每年%,其后每年增加%,到2008年增到5%,之后保持不变。
中国人寿则列出两种假设。较为保守的假设是2003年起投资回报率为%,此后缓慢上升,直到2022年以上才达到%;较为乐观的假设则是自2003年起,到2008年增至%,到2012年达到5%。
此外,对保单失效和退保率、保单维护费用的假设,两家公司也均有不同。这固然意味着精算师对两家公司的投资回报能力估计不同,但也反映了对未来预测方面的程度差异,从而直接导致对公司内在价值认定的不同。
平安保险的IPO价格是其内在价值(Embedded Value)的倍,市盈率大约为22倍。相较之下,中国人寿I