谢国忠文选-泡沫难驯,市场也许会回到牛市思维.doc

2007-06-12 | 谢国忠:泡沫难驯,市场也许会回到牛市思维
除非政府出台更多更严厉的措施,市场很可能会消化印花税上调的心理作用,重新回到牛市思维。
    最近,中国政府将股票交易的印花税率从1‰调高到3‰。显然,这一政策意在挤出股市泡沫,市场在此后也的确出现了大幅回调。但是,这样的措施能让泡沫冷却下来么?如果不能,还有什么备选手段呢?
中国股市不正常
提高印花税是一项相当严厉的手段。2007年前四个月,,,。如果成交量还保持在目前水平的话,,相当于调整之前的两倍。在一个正常的市场里,这样的政策足以使市场降温。
但是,中国的市场远称不上正常,而投资者付出的交易费用原本就已经高得离谱。
投资者购买股票,实际上是购买股权的盈利。交易费用是否过高,应当以盈利为判断标准。A股上市公司的盈利水平大约为每年4000亿元,也就是每个交易日17亿元。在印花税上调之前,中国投资者已经把他们所购买到的盈利的56%都上缴了。在香港和纽约这样的正常市场,这一比率应当低于5%。即使在那些经历过经济泡沫的国家,交易费用占企业盈利的比例也只在20%-30%。
更糟糕的是,中国股市现阶段在流通中的股票只有总股本的三分之一左右。因此,。中国股民付出的交易费用比企业盈利还多出67%,这比赌博的赔率更大。国际上通常规定,赌场必须保证玩家48%的胜率,但在中国股市,类似的赢面仅为40%。
然而,在一个充满泡沫的市场中,驱动市场的通常不是投资者而是投机者。投机者买入股票不是为了获得上市公司利润,而是为了追求短期价差。中国股市的平均股价已经翻番,市场指数则上涨了60%。股票每月的平均涨幅都超过了10%,,%。这样,投机者的盈利大约相当于交易费用的11倍。如果上涨势头在短期内保持下去,投机就将持续。
从投机者角度看,上调印花税的威慑力似乎还不够。交易费用达到此前的两倍多,但他们的预期收益仍然相当于交易费用的5倍,收益可能会逊于以往,但仍然足够可观。如果有足够多的投机者相信这一逻辑,泡沫在短期内就会是自我实现的。
泡沫顶多是一个零和博弈。在赌场里,每个人都明白这是一场零和游戏,你输即我赢。在股市泡沫中,股票就是筹码,而股票的价格可以持续上涨一段时间。这段时间内,由于所有股票的名义价格都在上涨,每个人都成为赢家。但当泡沫破裂时,股价会回落到以前的水平。因此长期来看,股市泡沫是零和博弈。而由于浪费资源和盲目投资,它往往会成为负和博弈。
在相当长时间内,股市泡沫能够给人们带来一种人人都是赢家的幻觉,这会吸引更多的人进入股市。如果人们是完全理性的,泡沫就不会发生。但是,泡沫却不断发生,而且在大多数国家都发生过。当有足够多的人相信自己要交好运,市场又有充足的流动性时,泡沫就应运而生了。

股市“四只手”
泡沫可能以三种方式破灭。
第一,泡沫的膨胀可能超过市场流动性所能支持的水平。例如,泰国十年前曾出现过不动产泡沫。由于泰国自身没有那么多储蓄来支持不动产高价,对外贸易也处在赤字中,让泡沫继续的