2019年利率债中期投资策略：牛平可期.pptx

1. 债市震荡转牛,经济预期生变经济底部徘徊,通胀压力有限财政加力提效,货币宽松延续供给压力减缓,配臵需求仍在债券长期牛市,曲线牛平可期概要21447103/36139/2019070716:522请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明在经历了2018年债券大牛市之后,2019年1-4月上中旬债市震荡调整,4月下旬开始债市走牛。自4月高点至6月28日,10年期国债收益率下行20BP,10年期国开债收益率下行27BP。债市震荡转牛10年期国债和国开债到期收益率(%)-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19 Jul10年期国债到期收益率10年期国开到期收益率-40-30-20- 2y 3y 5y 7y 10y%(%) 变化(bps,右轴) 2019/04/242019/06/28资料来源:WIND,海通证券研究所21447103/36139/2019070716:523请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明19年年初至4月债市震荡调整的关键变量在于对融资和经济的乐观预期。首先是1月天量信贷引发宽信用预期,社融增速底部反弹,经济筑底,终端需求出现改善迹象,猪价油价上涨带动通胀快速回升。而宽信用同时引发货币政策收紧的担忧。19年4月下旬以来债牛重启的关键变量同样来自于对经济预期的变化。主要矛盾在经济预期金融机构新增人民币贷款(亿元)猪肉价格(元/公斤)7000060000500004000030000200001000001季度2季度3季度4季度2015年 2016年 2017年 2018 :猪肉:全国资料来源:WIND,海通证券研究所21447103/36139/2019070716:524请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明概要1. 债市震荡转牛,经济预期生变经济底部徘徊,通胀压力有限财政加力提效,货币宽松延续供给压力减缓,配臵需求仍在债券长期牛市,曲线牛平可期21447103/36139/2019070716:525请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2019年一季度经济有所改善,4月-5月制造业PMI和工业增速再度下滑,经济走势再度趋弱。而从6月至今经济出现企稳迹象,其中需求端的主要城市地产销售增速有所改善,6月前三周汽车零售增速由负转正,生产端的6大电厂发电耗煤增速降幅明显缩窄。经济低位徘徊乘联会乘用车批发、零售同比增速(%)3020100-10-20-304016/6 16/12 17/6 17/12 18/6 18/12 19/6零售销量增速 批发销量增速38城商品房月度销量同比增速(%)120100806040200-20-40-606请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明15/6 15/12 16/6 16/12 17/6 17/12 18/6 18/12 19/638城23个一二线15个三四线资料来源:WIND,海通证券研究所21447103/36139/2019070716:52社会融资余额增速从17年4季度开始明显下滑,%,%,但4-5月社融余额增速仅低位企稳,理由:货币和融资增速已和经济增速基本匹配,去杠杆转入稳杠杆;社融当中非标融资的拖累开始减缓,而直接融资开始发力。本轮经济增速回落从18年2季度左右,从GDP增速来看,%的增速,%,%%,%。后续随着融资企稳,经济低位企稳概率大。货币融资低位企稳,-1215-0215-0415-0615-0815-1015-1216-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-027请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明社融增速、GDP增速(%)社融余额增速 GDP当季同比(右)2020202020202020资料来源:WIND,海通证券研究所21447103/36139/2019070716:52从融资结构看,贷款的激增以短期贷款和票据融资为主,并不可持续,当前信贷发放受宏观审慎监管及银行资本充足率的严格约束,难以重现08年4万亿盛宴。本轮社融改善的真正希望在于企业债和政府专项