我国IPO长期弱势及其基于异质信念的解释.doc

专业资料专业专心专注我国IPO长期弱势及基于异质信念的解释?陈国进a黄高远b王景c(厦门大学王亚南经济研究院a、厦门大学金融系b,c,厦门361005)摘要:IPO长期表现异象是各国普遍存在的,本文基于我国上海A股1992年1月至2004年4月861支IPO股票数据,运用CAR、BHAR、CAPM、Fama-French三因素模型四种方法研究发现我国IPO长期表现出显著弱势。并进一步通过实证研究,从一个全新的角度——异质信念――对我国IPO长期弱势进行解释。利用分解后的收益波动率作为衡量异质信念的指标,结果表明异质信念与我国IPO长期弱势显著负相关,支持了Miller假说。关键词:异质信念;IPO;长期弱势0引言IPO长期表现是有关IPO研究中最富有争议性的领域,目前争议主要集中在两个方面,一是IPO的长期表现究竟怎样,二是影响IPO长期表现的因素有哪些。Ritter[1]最早对这一问题进行了规范系统研究,并提出IPO长期表现弱势的结论。Ritter&Welch[2]进一步的研究发现,IPO长期表现对不同样本时期、参照基准、衡量方法的选择很敏感。因此,目前学术界对IPO长期表现强势还是弱势没有定论。另一方面,对IPO长期表现的解释主要集中在有效市场角度和行为角度两个方面。前者强调IPO公司自身特征(如公司财务指标和IPO指标),而后者强调投资者自身特征(如意见分歧、投资者情绪)。韩立岩和伍燕然[3]指出,从IPO公司自身特征解释IPO长期表现异象有两个前提条件:一是二级市场有效,股票交易价格完全反映了与其相关的所有信息,二是发行市场是竞争市场。这显然不适于我国股票市场①,因此,从行为角度对我国IPO长期表现进行解释更合理。Ritter&Welch[2]指出Miller[6]提出的异质信念理论是预测IPO长期表现弱势最成功的行为理论之一。所谓异质信念是指投资者对各种证券的风险和收益存在看法不一致,它放松了标准资产定价理论中投资者具有一致性预期的假设,可以解释证券市场上的多种异象。但我国目前基于异质信念角度对IPO长期表现进行解释的研究几近空白。因此,本文在检验我国IPO长期表现究竟弱势还是强势的基础上,从实证研究角度探讨异质信念理论是否对我国IPO长期表现具有解释作用。本文的理论贡献和创新之处主要有:(1)应用四种方法分析我国上海A股最长IPO样本区间的数据,实证检验我国存在IPO长期表现弱势;(2)利用基于异质信念的实证模型进行多层次分析,进一步发现我国的IPO长期表现弱势符合Miller[6]假说。本文其余部分的结构如下:第二部分应用四种方法分析我国上海A股IPO长期表现弱势,第三部分基于异质信念构建解释我国IPO长期弱势的实证模型并进行多层次分析,最后对全文进行总结。?基金项目:国家社科基金项目(批准号:04BJL026)、教育部人文社科基地重大项目(批准号:05JJD790026)和教育部“新世纪优秀人才支持计划”项目(批准号:NCET-05-0570)。作者简介:陈国进(1966-),男,浙江丽水人,厦门大学王亚南经济研究院助理院长,经济学院金融系教授、博士生导师,Email:******@xmu..电话:0592-2181069,**********。黄高远(1983-),男,福建宁德人,厦门大学金融系硕士研究生,Email:******@xmu.,电话:**********。王景(1981-),女,山东淄博人,厦门大学金融系博士研究生,Email:******@xmu.,电话:**********.①林清泉和黄建军[4],韩立岩,王晓萌[5]研究表明我国国内市场未达到半强式有效。专业资料专业专心专注1我国IPO长期弱势分析早期的研究倾向于支持IPO存在长期弱势现象,IPO长期弱势现象是指IPO股票在上市以后1到5年内,其收益比市场指数、行业指数或配比公司相比明显偏弱。Ritter[1]发现1975到1984年美国市场上IPO的长期收益显著低于规模和行业相匹配的基准公司。Eckbo&Norli[7]以规模和流动性匹配的公司作为基准,也发现了类似的现象。Ritter&Welch[2]利用1980年到2001年的美国IPO样本,发现从IPO上市首日收盘开始计算的三年期买入并持有收益率(BHRs)%,而经过市场指数收益率调整后却降到-%,他们研究发现IPO长期表现对不同样本时期、参照基准、衡量方法的选择很敏感。Gompers&Lerner[8]利用1935年到1972年美国的IPO样本,以五年期计算,指出使用不同的测量方法,会对IPO的长期表现得出不同的结论。这一点对发展中国家尤为明显。Ahmand-Zaluki,Camppbell&Goodacre[9]发现依赖于不同的测量方法,1990年到2