通胀还是通缩从宏观机理到中观线索.docx

内容目录一、货币超发、财政赤字能否引发通胀?——从宏观机理说起 41、基本面角度:论产出与物价 42、货币角度:论货币供需与物价 5货币数量论似乎并不总是奏效 5从货币市场均衡看,通货膨胀取决于货币供需的相对增速 93、财政角度:论赤字与物价 10二、跟踪物价,需关注哪些变量?——从六大线索展开 101、与CPI相关的线索 10粮食:可能小涨但无大忧,重点关注大豆可能涨价对下游的影响 10猪价:疫情局部反弹造成短期涨价压力,下半年大概率仍会迎来降价拐点 122、与PPI相关的线索 13油价:预计下半年油价逐步回升,但同比拉动仍为负 13基建:关注扩基建对PPI的支撑 15外需:关注海外疫情、复工和中美关系 15领先指标:生产资料价格指数、CRB现货指数和南华工业品指数等 17三、后续CPI和PPI怎么走?——从逻辑&测算入手 171、预测方法 172、预测结果 17(1)2020年下半年CPI逐渐回落,PPI回升但难转正 17(2)2021年CPI面临猪价下行和内需回升的博弈,PPI大概率好于今年 19风险提示 19图表目录图表1:截至2020年一季度的“GDP产出缺口”为负 4图表2:2018年至今核心CPI下行趋势仍未逆转 4图表3:2020年4-5月“工业增加值产出缺口”翻正 5图表4:“工业增加值产出缺口”与核心CPI的关系 5图表5:M2同比-GDP同比与CPI同比的正向关系并不稳定 6图表6:2019年以来金融机构超储率呈上升趋势 6图表7:M1-M2同比可用来观察货币活性 6图表8:货币超发与股市的关系 7图表9:货币超发与房市的关系 7图表10:美联储扩表,但物价稳定 7图表11:金融危机之后美国股价持续攀升 7图表12:日本CPI始终难达目标 8图表13:2013年以来日本房价持续攀升 8图表14:居民各类资产占比情况 8图表15:加权大类资产通胀率滞后货币超发约半年 9图表16:通货膨胀率等于货币供给增速与货币需求增速之差 9图表17:我国今年赤字率有望上升 10图表18:我国主要粮食作物进口依赖情况 11图表19:粮食分项权重测算 11图表20:全球大豆供给充足 12图表21:巴西大豆出口屡创新高 12图表22:我国大豆进口量好于去年同期 12图表23:近期大豆价格有所上涨 12图表24:2019年10月以来猪肉进口量大幅增长 13图表25:8月之后可能迎来猪肉价格下行的趋势性拐点 13图表26:生猪价格对CPI影响测算 13图表27:OPEC国家原油持续减产 14图表28:美国原油产量被动下降 14图表29:原油供需平衡表 14图表30:油价对CPI影响测算 15图表31:油价对PPI影响测算 15图表32:基建回升将一定程度上给PPI带来支撑 15图表33:基建回升直接带动传统基建相关行业PPI 15图表34:IMF预测2020年全球GDP实际增长率将大幅下滑 16图表35:谷歌活动指数——美国已恢复至80%左右 16图表36:对外依存度最高前五大行业的出口交货值增速与PPI的关系 16图表37:生产资料价格指数可用来预测当月PPI环比 17图表38:南华工业指数和CRB工业原料指数可判断未来1-3个月PPI 17图表39:2020年下半年CPI同比展望 18图表40:2020年下半年PPI同比展望 18图表41:2021年CPI和PPI预测 19受疫后经济供给恢复快于需求,油价低迷影响,年初以来CPI和PPI同比持续下行;但同时,市场担忧随着疫后经济的逐步恢复,货币超发会否带来再通胀风险?本文从宏观机理、中观线索、前瞻指标、预测方法等角度系统论述货币超发能否引发通胀,指出后续可重点观测的因素,并对下半年乃至明年物价情况进行展望。一、货币超发、财政赤字能否引发通胀?——从宏观机理说起宏观层面,本部分主要从三方面观测影响物价走势的因素:一是基于实体经济的总供给-总需求关系;二是基于货币市场的均衡;三是基于通胀与财政的关系。1、基本面角度:论产出与物价总供给-总需求是衡量物价的一般方法,物价本质反映的是实体经济的供需关系。在报告《货币超发会引发通胀吗?——兼评5月物价数据》中,我们曾指出,短期经济增速仍低于潜在增速,面临通缩风险。“产出-物价”菲利普斯曲线表明,当现实经济增长率高于潜在经济增长率时,物价存在上涨压力,反之亦然。此处我们引用产出缺口来衡量经济实际增长速度与潜在增长速度之差:“GDP产出缺口”表明疫情短期给经济造成巨大冲击。以实际GDP为基准,采用H-P滤波法计算我国截至2020年一季度的产出缺口为负,经济增速仍未恢复至潜在水平,指向我国面临实际的“通缩”压力。事实上,2018年初至今核心CPI下行趋势仍未逆转。图表1:截至2020年一季度的“GDP产出缺口”为负 图表2:2018年至今核心C