2020年能化商品半年报：三季度震荡，四季度偏强.docx

目录能化商品研究框架总论 3沪胶:抛压回落,低估值下的修复之旅 5库存:分化明显,现货库存高、期货库存低 5需求:下半年或先抑后扬 6供应:细分市场存在差异,交割品减产预期支撑盘面 8橡胶季节性供应压力增加 8指标胶陆续到达,% 9浓乳分流原料,RU交割品存在大幅减产预期 9估值:套利空间压缩、新老胶溢价逻辑减弱 10结论:缓慢爬坡、震荡上行 11PTA:供需角力,PTA上涨之路漫漫 12行情回顾 12需求与库存:下半年需求边际改善,季节性需求恢复可期 13供应:供应暂时会继续扩张,收缩需关注利润变化 14结论:供需角力,PTA上涨之路漫漫 15聚烯烃:三季度修整四季度仍偏强 16影响上半年商品周转的因素分析 16上半年熔喷布的驱动 16下半年或受惠于季节性需求恢复 18产量扩张导致基差弱势 20基差与月差的启示 24甲醇:旺季可期,重心抬升 26行情回顾 26需求与库存:下半年是传统旺季,库存流转速度会加快 27供应:下半年存在潜在利好,增量供应形成扰动 28结论:旺季可期,甲醇重心抬升 30沥青:基建发力几成定局,继续捕捉多配机会 312020上半年行情回顾及5月强势逻辑解析 31下半年成交放量的必然性 32监测下半年沥青供应情况的几个维度 33总结 34能化商品研究框架总论我们认为二季度后固体能化商品强势,四季度可能会转变为部分液体化工品更强。虽然能化商品普遍面临供应端扩张的困境,这并不妨碍四季度能化商品价格的上涨,商品供应扩张更多将会影响基差——供应扩张,基差走弱,这意味着大趋势上期货强于现货。在品种强势方面,沥青、甲醇可能会是四季度较强的品种。2020年上半年全球大宗商品市场受到突发性公共卫生事件的影响,波动剧烈。同时,全球主要国家的货币以及商品流转速度也发生了相应的转变。基于此,本篇报告选择费雪方程式MV=PQ作为今年研究能化商品配置的框架,首先回顾2020年上半年能化商品市场发生的变化,并判断2020年下半年的配置思路。在费雪方程式MV=PQ中,M代表货币供应,V代表货币流速,对应到大宗商品的分析框架中则代表商品流转速度,P代表商品价格,Q代表商品供给数量。当前市场M2的增速持续超过11,这决定了整体货币供应扩张的格局。所以下半年,商品流速的变化和商品供应量的变动是影响商品价格的关键变量。商品流转速度短期主要是观测现货市场的成交与库存消耗速度,中期主要观测商品淡旺季的情况。商品供给量的变化主要是从产能以及开工率变化来探讨。图1:M2增速图2:土地成交资料来源:WIND,国泰君安期货产业服务研究所资料来源:找塑料,国泰君安期货产业服务研究所回顾2020年上半年能化商品的行情,整体呈现出固体化工品强势,液体化工品弱势的格局。贴水现货品种表现较强,比如PP、PE、PVC;升水现货品种表现较弱,比如甲醇、乙二醇。从库存消耗速度来看商品成交热度,沥青表现尤其亮眼。往年沥青在经历了3月和4月的去库存之后,会进入累库阶段,但是今年持续保持低库存,这说明沥青的商品流转速度好转趋势明显。沥青出现反季节性库存下滑的主要原因是疫情压制汽油和柴油需求,炼厂开工率下降,导致了炼油副产物沥青的供给也受到限制。同理,固体化工品聚烯烃产品受到熔喷布、囤货等因素主导下,库存下降速度也远超往年,商品流转情况较好。对比之下,液体化工品如苯乙烯、甲醇、乙二醇,市场成交热度受到压制,主要是受液体化工品天然的库容限制影响。甲醇和乙二醇均处于亏损生产的状态,都存在进口套利的问题,库存一直居高不下,二者表现相对较弱。供应端大幅扩张,期货高升水导致苯乙烯一直是能化系商品最弱品种,PTA则受到PX产能大扩张拖累,利润稳定使得PTA供应一直较为稳定,所以PTA既无法在商品流转上发力,又无法在商品供应上获得支撑,最终价格持续弱势。所以,我们认为2020年下半年能化品种配置主要是选择下半年商品流转速度边际变化明显,以及供给量边际变化明显的品种。而基差和月差的同步走强共振,则是市场启动上涨的重要信号。今年第四季度随着全球疫情的大幅缓解,人的出行需求大幅回升,汽油、柴油的需求回暖,油品商品流转增速可能会很强,叠加原油最大幅度减产的供应收缩格局,判断下半年原油大幅反弹的背景下,化工品持续下跌的概率很低,不同品种间主要是反弹强弱差异以及配置时间点选择。预计液体能化品中沥青、甲醇将较为强势,乙二醇次之、苯乙烯最弱。聚烯烃强弱处于中性。下半年建议在出现基差走强、月差走强的信号之下,选择库存处于低位、供应明显收缩的强势品种,进行优先多头策略配置。沪胶:抛压回落,低估值下的修复之旅上半年沪胶盘面价格的主驱动来自国内外疫情的演绎和国内外市场应对“黑天鹅”事件的反应。我们可以把沪胶走势分成四个阶段:第一阶段是春节前一周到二月初,国内疫情爆发,恐慌情绪蔓延,胶价出现跳空