项目收益类债务融资工具评级方法.doc

项目收益类债务融资工具评级方法.doc发布时间:2016年12月2日撰写人姜昕+8675582872806jiangx@汤军+8675582872870tangj@陈龙妹+8675582873258chenlm@鹏元资信评估有限公司地址:深圳市深南大道7008号阳光高尔夫大厦楼电话:0755-82872897网址:益类债务融资工具 评级方法目录一、适用范围 2二、评级思路与评级框架 3三、项目质量分析 5(一)商业逻辑 5(二)建设风险 5(三)运营风险 6(四)资本结构 6四、现金流分析与压力测试 6(一)本息覆盖倍数 6(二)压力测试 7(三)营运现金流 /债务总额 8五、交易结构分析 8(一)增信措施分析 8(二)账户设置及现金流归集 9六、主要参与方分析 9七、本评级方法的局限性与更新 101一、适用范围项目收益类债务融资工具(以下简称“项目收益债” )是指与特定项目相联系的,募集资金用于特定项目的投资与建设, 并且以项目建成后运营产生的经营性现金流作为主要偿债来源的债务融资工具。 本评级方法适用于该类债务融资工具的信用评级, 评估的是受评债券本息按期足额偿还的保障程度。根据项目收益债内涵,理论上的项目收益债纯粹由项目公司 1发行,发起人为募投项目的建设运营设立项目公司, 募投项目为项目公司唯一主体项目, 项目建设运营资金完全封闭运行,项目建成后运营产生的经营性现金流是主要偿债来源。 理论上项目收益债具有如下交易结构:图1理论上项目收益债一般交易结构项目公司系发起人为项目建设及运营而专门设立的公司,负责项目从融资、设计、建设和运营等全过程运作。 通过权益融资和债务融资获得项目建设和初期运营资金, 支付供应商货款;项目进入稳定运营后,通过产品 /服务产生的经营现金流扣除运营成本后作为项目收益债等债务还款来源,剩余资金通过利润分配给发起人。项目公司独立核算,全部资金封闭运行并受第三方监管。目前我国资本市场上具有项目收益债券特征的品种主要如下:1、根据《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》 (中国银行间市场交易商协会公告[2012]14号)发行并以特定项目收益为偿债来源的资产支持票据 (ABN)、根据《银行间债券市场非金融企业项目收益票据业务指引》 (中国银行间市场交易商协会公告仅承担发债项目投资、建设、运营的特殊目的载体。2[2014]10号)发行的项目收益票据( PRN),如14川能发ABN、16金融城建 PRN,该类产品由中国银行间市场交易商协会监管。2、根据《关于创新企业债券融资方式扎实推进棚户区改造建设有关问题的通知》 (发改办财金[2014]1047号)提出的“对于具有稳定偿债资金来源的棚户区改造项目,将按照融资—投资建设—回收资金封闭运行的模式,开展棚户区改造项目收益债券试点” ,申请发行的棚户区改造项目收益债券(以下简称“棚改收益债券” )、根据《关于印发《项目收益债券管理暂行办法》的通知》 (发改办财金 [2015]2010号)发行的项目收益债,如 15余棚改项目 NPB、16川煤气化项目 NPB,该类产品由国家发改委监管。从我国已发行的项目收益债来看, 通常不单独设立特定项目公司主体, 存在项目运营收入的归集安排难与发行主体非募投项目收入划分界限、 划分时点,交易结构设置中也未对发行主体的资产处置、债务再融资、对外担保等作出限制等特点,此时项目风险与发行主体风险隔离不充分,偿债来源对发行主体依赖大。综上,考虑我国项目收益债实践和项目收益债内涵, 根据项目回收资金规模是否仅受项目运营状况的影响, 且产品设计能否保障项目回收资金完全封闭运行, 鹏元资信评估有限公司(以下简称“鹏元”或“我们” )区分为严格意义上的项目收益债和实际的项目收益债(两类项目收益债所依赖的偿债保障存在显著区别) ,分别适用不同的评级思路。二、评级思路与评级框架鹏元对项目收益债进行信用评级, 评估的是债务的安全性, 即受评债券本息按期足额偿还的保障程度。 如上所述,项目收益债分为严格意义上的项目收益债和实际的项目收益债,针对二者的不同,我们按照不同的评级思路来进行评级,具体如下:定级思路1:当项目回收资金规模仅受项目运营状况的影响,且产品设计能够保障项目回收资金完全封闭运行时, 我们按照严格意义上的项目收益债进行评级, 适用于本方法中下述的评级框架, 通过测算项目回收资金在时间和规模上对债券本息的覆盖程度, 并结合项目回收资金的各种影响因素综合确定债券级别。定级思路2:对于不符合定级思路 1对应条件的项目收益债, 鹏元按照一般公司 /企业债券的评级思路, 首先依据相关主体评级方法确定发行主体级别, 然后考虑增信方式的增级效果,确定项目收益债的级别。下面我们就定级思路 1进行详细阐述。鹏元通过考察项目本身的质量、 项目产生现金流的能力以及现金流的稳定性来综合判断项目信用