可转换债券对创业板市场民企相机治理作用.doc

可转换债券对创业板市场民企相机治理的作用容摘要创业板市场上民营企业主要依赖部治理机制即相机治理机制而相机治理机制主要通过可转换债券发挥作用因此可转换债券对于创业板市场上民营企业治理结构具有重要作用主要体现在两方面创业资本家通过对可转换债券投资收益率与期望收益率的对比将剩余索取权和剩余控制权进行配置;创业资本家可通过可转换债券条款上的限制拥有更多的控制权关键词相机治理可转换债券投资收益率条款限制创业企业相机治理的涵相机治理指公司控制权随公司绩效或经营状态的变化而发生变动或者说是动态的公司治理不管有效公司治理是何种模式在公司绩效恶化或者公司经营状态的变化直接或间接地影响到了当事人利益的时候都有一种有效的机制将公司控制权在各个当事人(所有者、管理者、债权人和员工)之间做出重新安排以便实现对公司治理结构的重新调整实现公司相机治理的一个重要手段就是控制权转移(公司化及股份化改组收购兼并代理权竞争破产清算等) 在不同的投资阶段创业企业所处的状态不同从而创业企业所有者是不同的在创业企业的种子期、设立期甚至成长期创业企业风险很大而盈利可能很低甚至没有创业企业家不是主要的剩余索取权和控制权的所有者股东即创业资本家由于投入了大量的资金承担了大量风险所以是主要的创业企业剩余索取权者和控制权者而当创业企业进入成熟期后创业企业的运营机制趋于完善经营规模逐步扩大市场竞争力、盈利能力明显增强客观上就将剩余索取权和剩余控制权从股东(创业投资家)向管理者(创业企业家)转移相机治理机制类似于日本的主银行制在创业企业正常经营时创业资本家一般不过问创业企业家的日常决策但如果公司陷入财务危机创业资本家将中止创业企业家的经营权由其进行直接的临时控制青木昌彦把它称为“相机治理”与外部控制模式相对应这种模式常被称为部控制模式创业板市场上民企治理结构特点(一)创业板市场上民营企业主要依赖部治理机制创业板市场上民营企业由于企业家和创新项目的资产性质和信息特点创业企业的逆向选择问题和道德风险问题特别突出这对公司治理提出了很高的要求创业企业一般不具备成熟的竞争性产品市场经理市场规模有限资本市场呈现低有效性因此外部治理机制很难发挥重要作用只能依靠部治理机制如董事会、股东会和其他治理安排来激励和约束企业家创业资本家相机治理起着重要作用这也是创业资本家要坚持对企业控制权的原因(二)创业资本家的相机治理是民营企业治理的核心通常创业资本家主要为企业提供管理、财务、市场营销方面的支持性顾问服务并通过董事会等机制了解和跟踪企业经营状况只有企业陷入困境创业资本家才会采取非常措施调整企业发展策略对进一步融资实行更苛刻条件更换管理人员甚至将企业清算和转让等创业资本家的相机治理起到了抑制企业家机会主义行为、保护投资者的作用;又做到了给企业家以经营自主权、提高企业家创业积极性的作用、实现创业资本家与企业家共同努力提高投资收益的目的相机治理机制主要通过可转换债券发挥作用创业资本家投入创业板市场上民营企业的资本通常采用可转换债券形式可转换债券契约明确分离了收益权(现金流)和控制权提出多轮融资对企业形成的约束可转换债券契约中规定不同方的收益保障优先权的差异性可转换债券的换股比例一般与期望收益率相联系对企业的剩余控制权与剩余索取权配置随企业项目投资收益率变化而变化可转换债券对于民营企业治理结构的作用可转换债券可以被看成将发行人的一组权利(债权+期权)与投资人的一组权利相交换的工具发行人用以交换的权利包括未来公司收益分配权和转股权等期待权利投资人用以交换的权利包括当期消费的权利和另一种期权(回售权) (一)可转换债券投资收益率与控制权的变动对企业治理结构的作用持有可转换债券的创业资本家既是企业的股东又是企业的债权人享有对公司的剩余索取权和剩余控制权其最终目的是在企业股票升值时将股权份额卖给企业家实现创业资本的完全退出赚取与之承担的高风险相对应的高额利润因此分析发行可转换债券后对创业板市场股票走势的影响是具有现实意义的影响创业板市场股票走势的因素很多本文仅从基本面中财务因素的角度进行讨论假设公司现有股票n份发行m份可转换债券每份票面价值为X转股价格为Pc票面利率为ic投资年收益率(税后)为iα(t)为t时刻转股数占可转换债券发行总量的比例V(t)为t时刻公司价值债券持有人预期收益为转股价格溢价假设发行前公司每年的每股税后收益为E1并且在没有新的投资仍保持E1不变则发行前公司每股股票的价值是P0=E1/r 发行可转换债券后随着公司业绩的变化以及不同可转换债券持有者收益预期的不同在时刻t将有可能有部分或全部可转换债券转化为股票公司股票的价值也将发生变化假设投资项目每年的收益率相同仍采用上述股票估值公式 P0=nE1+{m×X×i'-1-α(t)×m×X×ic}×