三个视角看央行货币政策与长债利率.docx

目 录
一、从央行行长刊文和讲话看货币政策取向 2
二、人民币汇率与中美利差 2
（一）市场表现与央行政策、意图 2
（二）人民币升值与中美利差抬升原因：货币政策和经济基本面的背离 3
（三）汇率弹性加大，中美利差处于顶部区域 4
三、实际利率水平与央行常态化货币政策 5
（一）市场表现与央行政策、意图 5
（二）为何采取常态化货币政策：内需和国内经济循环 6
（三）货币政策已经回归常态，10y 国债实际利率高于历史均值 7
四、期限利差与央行 MLF 超额续作及地产融资政策 8
（一）市场表现与央行政策、意图 8
（二）中长期资金压力在与市场供需的期限错配 8
（三）中长端利率上行压力有望缓解：涉房贷款压降额度估算 8
五、结论 10
（一）从央行行长刊文和讲话看货币政策取向 10
（二）中美利差与人民币汇率 10
（三）实际利率水平与央行常态化货币政策 11
（四）期限利差与央行 MLF 超额续作及地产融资政策 11
一、从央行行长刊文和讲话看货币政策取向
1、2020 年 10 月，易纲行长在《中国金融》发表《金融助力全面建成小康社会》的署名文章。
主要内容：管好货币“总闸门”，不让老百姓手中的票子变“毛”；尽可能长时间实施正常货币政策；问题机构的股东必须首先承担损失；货币政策把握内外部平衡，保持汇率稳定。
2、2019 年 12 月，易纲行长《求是》杂志刊文《坚守币值稳定目标 实施稳健货币政策》。主要内容：强调“我们不搞竞争性的零利率或量化宽松政策，始终坚持好货币政策维护币
值稳定和保护最广大人民群众福祉的初心使命”。
央行目标：由此我们可以看出，易纲行长对于央行货币政策目标关于汇率和利率的态度，汇率方面：维持人民币国际购买力即币值稳定，利率方面，维持老百姓的国内购买力稳定，不让票子变毛，即实际利率为正。
表述的细节变化：易纲行长最近一次发表的文章措辞略有变动，即增加了“尽可能长时间”实施正常货币政策。也反映了面对今年全球货币宽松的新形势，维持正常货币政策的难度实际上是在加大。
3、2020 年 10 月 21 日，易纲行长 2020 年金融街论坛年会讲话。
主要内容：稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向。货币政策要把握好稳增长和防风险的平衡，既不能让市场缺钱也不能让市场的钱溢出来，保持货币供应量反应我国潜在的产出
增长率，保持货币供应量和名义国内生产总值增速基本匹配，可以尽量长时间实施正常的货币政策。
4、2020 年 10 月 23-25 日，易纲行长金融四十人论坛（CF40）第二届外滩金融峰会讲话。主要内容：统筹推进金融服务业开放、人民币汇率形成机制改革和人民币国际化。发挥汇
率在宏观经济稳定和国际收支平衡中的“自动稳定器”作用。人民币国际化坚持市场主导为基
础。
最新的讲话分别重点谈货币供给和人民币汇率形成机制及人民币国际化，对汇率和利率的目标与刊文思路一致。那么我们从央行行长对于货币政策取向入手，来看目前人民币汇率和利率，并对市场做出研判。
二、人民币汇率与中美利差
（一）市场表现与央行政策、意图
市场表现：中美利差突破汇改以来高点，汇率升值。央行政策：
1、2020 年 10 月 12 日，央行下调远期售汇外汇风险准备金率，降低人民币做空成本，对
市场交易量起到一定的逆周期调节作用，但难改汇率趋势。（上一次上调是 2018 年 8 月 3 日）
2、2020 年 10 月 27 日，外汇市场自律机制秘书处发布消息称，人民币对美元中间价报价
模型中的逆周期因子淡出使用。（上一次启用是 2018 年 8 月 24 日）
央行意图：维持汇率稳定的同时，推动人民币汇率形成机制更加市场化。
图 1: 中美利差突破历史高位，人民币相对美元升值 图 2: 央行降低人民币做空成本影响有限，不改升值趋势
中美10y国债利差 BP 中美10y国债利差 均值
300 右轴 逆序 平均汇率:美元兑人民币 250
200
150
100
50
0
-50
-100
-150
-200
2006-07
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