修复资产价格和经济增长劈叉.docx

2020 年，不确定性是最大的特色，其中疫情和美国大选为金融市场波动的两大主线，其中穿插着复工复产、逆周期调节和产业链重构等要素。从国内来看，2020 年是“十三五”收官之年，也是为“十四五”奠定基础的一年，中央确立了构建双循环的新的发展战略。2020 年，是流动性外溢的一年，是经济填坑的一年，经济复苏、逆周期政策和国内三大攻坚战取得决定性胜利的一年。
2021 年，全球经济还面临百年未有的变局，存在诸多不确定性：疫苗的有效性、拜登政府上任后中美关系、新一轮科技革命和产业变革深入发展、地缘政治（英国脱欧等）、债务可持续性等。还有三大可能出现预期差的因素：再通胀预期、美元贬值预期、补库和资本开支预期
具备确定性的因素有：经济复苏大方向不会逆转，只是力度放缓；疫情防控常态化，远程办公和“宅经济”等新模式会继续；逆周期政策退出、“十四五”开局带来的政策红利；监管强化，国内进入稳杠杆或去杠杆。
因此，我们对 2021 年宏观投资策略最大的定调是：资产价格与经济增长基本面裂口修复，大类资产配置的机会：新经济板块和传统行业龙头板块，股市存在结构性机会；债券市场，国债大于信用债，无风险利率先扬后抑；大宗商品单边上涨机会很难再现，房地产和基建投资降温带动、黑色系商品领跌，有色金属和贵金属先扬后抑，周期性工业品高位回落，农产品结构性紧缺或将缓解。
一、2020 年宏观经济回顾
疫情这一外部冲击，全球经济深蹲-反弹
2020 年，新冠肺炎疫情席卷全球，导致全球经济在二季度出现断崖式的下滑。数据显示，2020 年二季度，G7GDP 实际同比增速大幅下滑至-%，G20 GDP 实际同比增速也骤降至-%，纷纷创下二战以来最大单季跌幅。
新冠疫情如何影响经济增长的呢？主要从以下几个方面给经济带来冲击：一是新冠疫情导致全球主要经济体纷纷采取封锁措施，大部分工业生产受到中断，服务业也被迫歇业，供应端缺位导致投资下滑，企业被动降库存；二是贸易端，由于疫情导致全球主要经济体物流贸易中断，各国隔离措施导致进出口持续大幅下降，稍后在中国疫情得到控制的情况下，中国受益于防疫物资出口和“生产替代”效应的出口大幅攀升；三是需求端，各国封锁措施导致生产中断的同时，居民消费也出现结构性变化，“宅经济”消费攀升，如居家办公用品，而线下接触性消费，如餐饮、旅游等大幅下滑。
图 1：全球经济遭遇断崖式下滑



1999-03
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G7 GDP实际增速 G20 GDP实际增速
数据来源：Wind
二季度，中国率先将疫情控制，并通过积极的财政政策，稳健偏灵活的货币政策引导企业复工复产，中国经济由此也“一枝独秀”，展开了强劲的反弹。值得注意的是，由于中国拥有完备的工业体系和不断升级的制造业，海外疫情肆虐之际，“出口替代”和“宅经济”驱动中国出口超预期上升，这也是在国内房地产投资超预期坚挺之外另一个超预期因素，反而被寄予厚望的基建投资发力并不明显。
图 2：中国经济“一枝独秀”
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GDP实际同比 GDP实际环比（右轴）
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数据来源：Wind
三季度，欧美等发达经济体也纷纷放松封锁，并出台前所未有的货币政策，尤其是美国启动无限量 QE，并出台相关的财政政策救济居民部门，使得欧美经济也出现温和反弹。新兴经济体在美元流动性充裕，各国积极的财政政策扶持下也出现温和复苏。
制造业投资回升对中国经济从疫情冲击中复苏也有较大的推动作用，一是高技术制造业在制造业升级中受益，在出口中竞争力提升，且数