华泰证券房地产行业地产三重器系列研究之房价比较篇大角度看房价泡沫.docx

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华泰证券房地产行业地产三重器系列研究之房价比较篇大角度看房价泡沫
证券研究报告
行业研究 / 深度研究
2016年 03月 26日
行 业评级：
6 大角度看房价泡沫
房地产 增持（维持） 地产三重器系列研究之房价比较篇（四）
投资要点：
谢皓宇 执业证书编号：S00001
研究员
在一线城市房价同比上涨超过 70%、且在 2 个月内实现部分楼盘 30%以上的上涨之
后，市场对于一线城市的房价开始有了新的思考，特别集中在北京、上海、深圳的房
郝亚雯 0
联系人
价是否存在泡沫这个问题上。同时，二线城市开始出现销售躁动，对于房地产行业是
否就此复苏进入新一轮的拿地、开工、销售的周期，也出现了一定的预期。
究 竟是不是泡沫6 个角度看中国之于全球。 相 关研究
从 GDP 和 M2 占 比角度，无法推断出整个行业存在泡沫
1 《土 地改 革， 房地 产 市场 的又 一春 》
2《房地产:远看营改增，盘点四方利益》
3《房地产:地产税制改革的历史得失，兼论
营改增》
我们测算 2015 年年底，城镇存量商品住房价值为 125 万亿元，占 GDP 比重为 184%，
占 M2比重为 90%。从住宅价值/GDP 和住宅价值/M2这两个指标来看，住宅价值/GDP
处于 17 年以来的稳态水平，而住宅价值/M2 则处于趋势下行通道，所以，无法通过
此指标的时间序列去证明房地产市场的现状，特别是对于住宅价值/GDP 来说。
中 国家庭不动产占比 63%， 高于发达国家和全球平均
根据瑞士信贷的全球财富报告，截至 2015 年，中国成年人的人均财富值为 万美
元，非金融资产占比 55%，且持续稳定在这一水平，故也没有看到明显的泡沫情况。
我们按照自己测算的住房存量价值进行调整，则不动产占比提升至 63%，这一比例
行 业走势图
高于发达国家、也高于全球平均。
全 球城市房价 TOP20，中国为唯一发展中国家入选，一线城市存在涨幅过快
30%
10%
2016 年最新全球城市市中心房价前 20 排名中，中国内地有 3 座城市入围，包括深圳、
北京、上海。相比于其他入选城市，只有中国为发展中国家，且离其他发达城市如纽
-10% 约、东京等仅有 30%~50%的差距，由于一线城市价格上涨主要来自于去年下半年以
-30%
1503 1505 1507 1509 1511 1601
房地产 沪深300
来，所以确实存在短期上涨过快。
中 国地产周期未曾真正熊过，要看拐点需要外部刺激
中国房价周期仅仅出现过多次 2~3 年的小周期，上一次高峰是在 2013 年 2 月，真正
意义的房价下行还从来没有出现过，而这需要同时满足价格绝对高、存在外部刺激因
素这两个条件。至于首付贷作为刺激因素，我们在此前的报告《从房贷首付到首付贷》
已经提到，这是加速器，但不是决定因素，当前房价上涨仍然是货币超发引起。
租 金低导致住房成为无分红的投资市场，租售比指标失效
中国一线城市租金回报率均在 2%左右，随着当前房价的进一步上涨，使得租金回报
率进一步降低。由于租金更多的和收入挂钩，导致租金上涨幅度低于房价上涨幅度，
低租金回报率也就使得当前的房地产市场成为了投资市场，租售比指标本身也失效。
不 是一线城市人口占比低，而是中国城市群面积太大、开发强度低
中国一线城市总计占全国人口比重约 5%，远低于海外其他城市，一方面是中国城市
的土地开发强度低，导致实际人口密度已经达到世界最高水平，同时，城市群建设相
对落后，所以和海外如大纽约、东京圈进行对比的京津冀、长三角、珠三角尽管在人
口上已经达到相当的水平，但城市建设水平差异巨大。
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 1
行业研究/深度研究 | 2016 年 03 月
正文目录
存量房产价值 125 万亿元，占 GDP 比重 1999 年以来保持在 180%................................4
家庭资产配臵中不动产占比 63%，高于发达国家、也高于全球平均 ................................5
全球城市房价 TOP20，中国为唯一发展中国家入选、内地占 3 席...................................7
中国地产周期未曾真正熊过，要看拐点需要外部刺激 .............................