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金融风险理论与模型
第1章 导论
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从LTCM事件看风险管理
LTCM（long term capital management）是1993年建立的对冲基金(hedge fund)，，他们参与建立的“期权定价公式”（即B-S公式），两位因此获得者1997年诺贝尔经济学奖。
LTCM的投资策略和投资对象
投资策略：根据金融工程建立模型，编制程序，运用计算机预测相似证券的价格走向，将各种证券历年的价格输入计算机，从中找出统计相关规律，利用市场错误定价进行套利。
投资对象：债券和债务类衍生品。
第一类是美国国债及其衍生品，国债由美国联邦政府保证，几乎没有风险；
第二类是企业或发展中国家政府发行的债券，风险较大，如俄罗斯国债，具有主权信用风险。
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LTCM获利本质：Credit Spreads
LTCM通过统计发现，两类债券价格的波动基本同步，涨则齐涨，跌则齐跌，且通常两者间保持一定的平均价差（Average Spreads）。
价差的收敛性（Converge）：“不同市场证券间非正常价差生灭的自然性”。通过计算机发现个别债券的市价偏离造成价差偏离平均值，通过两种证券的多空操作，就可在价差回到平均值时赚取利润。在一定时间范围内，无论证券价格上涨或下跌，按这种方法投资都可以获利。
，到1997年末上升为48亿美元。各年回报率：%、%、%、1997年17%。
各大银行为能从中分一杯羹，也争着借钱给他们，致使LTCM的杠杆率高达25：1（由于价差非常小，需要通过高杠杆率放大）。
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每个信用级别的贴现率(%)
级别
一年
二年
三年
四年
AAA




AA




A




BBB




BB




B




CCC




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美国国债
俄罗斯国债
正常信用价差
价格
t
价格
t
美国国债
俄罗斯国债
非正常信用价差
看多俄罗斯国债（或者看涨衍生品多头），看空美国国债（或者看跌衍生品多头）
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LTCM获利本质：Credit Spreads
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危机起源：流动性风险
1998年8月17日俄罗斯政府突然宣布推迟偿还短期国债，这一突发事件触发了群起抛售第二类债券的狂潮，其价格直线下跌，而且很难找到买主。
与此同时，投资者为了保本，纷纷寻求最安全的避风港，将巨额资金转向购买美国政府担保的短期国债。其价格一路飞升到历史新高。这种情况与LTCM所得到的两类债券同步涨跌的统计规律刚好相反。
LTCM基金下错了注而损失惨重。雪上加霜的是，他们对自己的理论模型过分自信，反而投入更多的资金以期反败为胜，就这样越陷越深。
1998年5月，LTCM利用22亿美元作资本抵押，买入价值3250亿美元（名义本金）的证券，由此造成该公司的巨额亏损。 从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150天资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元而濒临破产。
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价差方向判断失误导致巨额亏损
俄罗斯国债
美国国债
正常信用价差
价格
t3
t1
t2
正常信用价差
LTCM坚持到t3时刻的前提？
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LTCM对风险的严重低估
9月23日，纽约美联储出面组织安排，以美林、%股权，共同接管了该公司，从而避免了它倒闭的厄运。
美国政府第一次挽救一家对冲基金
由于巨额损失耗尽了LTCM的风险资本（risk capitals），所以相比起LTCM的风险其资本金严重不足！
如果其资本金能够挺到t3时刻，LTCM仍有机会反败为胜，为什么LTCM资本金会如此不足？
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风险资本和风险计量
要使得LTCM的信用等级为AA2（%），%，LTCM公司资产的1个标准差为16亿美元，据此推算，至少需要提取的风险资本为（假设为正态分布）
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