2022下半年海外宏观展望：战争、病毒与通胀.docx

战争、病毒与通胀是 2022 年的三个关键词
战争：俄乌冲突或影响深远
战争、病毒与通胀成为了2022 年全球经济无法绕开的三个关键词。一方面战争、病毒与通胀扰乱了全球经济，但另一方面正如在《枪炮、病菌与钢铁：人类社会的命运》中贾雷于美国经济状况的详细分析参见 章节。
图表 4：美联储历次加息周期的比较（加息开始月为=0，单位%）
7
6
5
4
3
2
1
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21
2022FOMC 2022CME 2015 2004 1999 1994
美联储，
美联储加息时的投票结果显示，美联储在加息前其内部需要达成共识，加息的实际决策要在共识下推进。5 月加息的投票为全票通过；3 月加息投票是以 8 比 1 通过，也就是说加息 25 基点是在达到了绝对多数才付诸实施的。我们观察上一次加息周期
2 关于 2022 年下半年通胀和 GDP 的走势在后文会有更详尽的论述。
时候的投票也可以看到加息决策都是达到共识之后才付诸实施，无一例外，并没有出现只相差一票那样非共识驱动的投票模式。
图表 5：2008 年周期加息的投票情况
时间
赞成
反对
利率
鲍威尔的投票
主席
反对者
2015年12月
10
0
-
赞成
耶伦
2016年12月
10
0
-
赞成
耶伦
2017年3月
9
1
-1
赞成
耶伦
Neel Kashkari
2017年6月
8
1
1-
赞成
耶伦
Neel Kashkari
2017年12月
7
2
-
赞成
鲍威尔
Charles L. Evans; Neel Kashkari
2018年3月
8
0
-
赞成
鲍威尔
2018年6月
8
0
-2
赞成
鲍威尔
2018年9月
9
0
2-
赞成
鲍威尔
2018年12月
10
0
-
赞成
鲍威尔
美联储，
美联储即将缩表
美联储在加息的同时也将逐步退出其非常规货币政策。美联储在 2020 年疫情之
后进行了史无前例的量化宽松，美联储的资产负债表从 2020 年 3 月约 万亿美元
增加到 2022 年约 万亿美元，总共增加了大约 万亿美元。
图表 6：2 年量化宽松总量(万亿美元)
5

4

3

2

1

0

总量化宽松 年均量化宽松
2008轮周期 2020轮周期
Wind，
美联储 2022 年 1 月开始缩减每月的购债规模，到 3 月正式结束了量化宽松，接着很快将开始反向退出量化宽松，美联储将逐步缩减所持有的国债和 MBS 等，即所谓缩表。美联储在 1 月会议后，公布了名为“缩表原则”的公告，公告中表示本轮缩表方式仍主要为被动缩表，即逐步减少债券到期再投资的数量，从而逐渐缩减美联储
持有的国债和 MBS 等。
美联储表示改变政策利率仍然将是调整货币政策立场的主要方式，而证券持仓的规模只会保持在高效及有效执行货币政策所需的水平，目前的水平是高于该水平的。 5 月会议明确美联储会继续现在的充足准备金模式，所以最终资产负债表的规模仍会
显著大于 2008 年金融危机前稀缺准备金的时代。
目前看保守估计缩表总体规模至少会在 4 万亿美元左右，以 950 亿美元每月的
速度估计大概会持续 3 年左右的时间。
长远来看，美联储计划SOMA（System Open Market Account）内主要持有美国国债，从而可以最大限度减少美联储持有经济体内各行业债券配置的影响。另外，由于 MBS 的到期时间较长，美联储也考虑可能主动出售MBS 来降低其持仓。
3 月份美联储会议纪要里面透露本轮缩表的速度上限可能是 950 亿美元。缩表的逐渐加速将分阶段实现，但是并没有完全明确怎样在三个月或者更长一点时间内将缩表规模从零增加到 950 亿美元。
5 月份会议明确了 6 月 1 日开始缩表，本次缩表的加速节奏，初始阶段每月最多
缩减 475 亿美元，三个月后，每月缩减规模上限提升到 950 亿美元。如下图所示，
在今年底达到最高速度。本年的缩表规模为5225 亿美元，和我们之前预期基本一致。
我们在 3 月议息会议之后的点评《加息落地，缩表临近