论采用贴现现金流量法评价项目易忽视的问题.docx

2
论采用贴现现金流量法评价项目易忽视的问题
摘要：贴现现金流量法是评估投资价值的基本方法，对该方法的正确运用与否直接关系到投资决策的效果。文章拟就运用贴现现金流量法简单被忽视的问题以及可能对投资价值的影响阐明白一些观点，并在此基础2
论采用贴现现金流量法评价项目易忽视的问题
摘要：贴现现金流量法是评估投资价值的基本方法，对该方法的正确运用与否直接关系到投资决策的效果。文章拟就运用贴现现金流量法简单被忽视的问题以及可能对投资价值的影响阐明白一些观点，并在此基础上提出了相关的解决方法。
关键词：贴现现金流量法；股东现金流量法；项目评价；投资价值评估
一、实体现金流量法与股东现金流量法
实体现金流量法是以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响，用加权平均成本为折现率评价项目可行性的方法。股东现金流量法则是以股东为背景，确定项目对股东现金流量的影响，用股东要求的酬劳率为折现率评价项目的方法。任何一个利用了负债筹集部分资金的公司投资项目都可以通过两个不同的角度来评估同一项目的可行性。即站在公司实体的角度和站在股东角度，虽然从原理上讲两种角度评价的结论没有性质上的差异，但却经常使理财人员混淆其在应用上的差异，并因此而得出错误的投资决策。
在实际应用上述分析技术时，往往简单忽视不同分析角度存在的对应关系，以至于作出错误的推断，如将股东内含酬劳率与企业实体下的加权平均成本（此中包含债务资本成本）进行比较而得出该方案比临界点状态更有吸引力结论，或将债权人内含酬劳率与加权平均资本成本比较而得出该方案比临界点状态要差的结论。
对于股东权益来讲，由于其利用负债融资，所产生的现金流量受杠杆作用就必定比原始现金流量的风险大，这就需要一个较高的风险调整贴现率，即股东要求的必要酬劳率（股东权益成本）将会提高。而对于债权人来讲，债权人的利息是相对稳定而低风险的。因此其现金流量的风险低，债权人要求的酬劳率（债券资本成本）也就低，就公司实体来讲，其现金流量的风险介于股东权益和债权人之间，其加权平均资本成本的含义就是要保证每个资本供应者都获得等值于其机会成本的收益。假如留意到现金流量与相应折现率之间的对应关系，则无论采纳股权现金流量还是实体现金流量评价项目得出的结论都是全都的。必需指出的是，股东现金流量法的主要问题是：
2
1．股东权益的内含酬劳率会随着所用杠杆作用的大小而变动。
2．由于采纳负债融资，股东现金流量的风险将会包含财务风险，股东要求的酬劳率（股东权益资本成本）不但受经营风险的影响而且受财务杠杆的影响。一方面我们要考虑负债融资带来的收益，另一方面也必需考虑，股东权益酬劳应随财务杠杆大小发生变化，但是要估量股东权益成本应随杠杆作用变动多少，却是非常困难的。
而站在债权人角度考虑采纳债权人现金流量评价项目的主要问题是：债权人的终极目标是保证其债权本息的平安性，其对投资索取的现金流量仅是本息。而对投资的“剩余价值”并不关怀（除非影响到他们的本息平安性）。因此也就无法从今角度考虑投资的真正价值，或投资对股东财宝的意义。
从以上分析可以看出：较好的方法是将投资和筹资分开考虑，首先站在公司实体的角度评估投资本身的经济价值，而不管筹资的方式如何，假如投资项目的内含酬劳率大于加权资本成本，即