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日本发行面向个人外币债券的经验与思考
冯润祥 赵 阳 20世纪六七十年代,日本储蓄率开始逐年上升,从80年代中期开始,经常项目顺差连年增加,1985年“广场协议”之后,日元大幅升值。在此背景下,伴随日本银行的低利率政策,大量剩交易(Carry Trade),日本个人投资者可获取利差与汇差的双重收益。

澳大利亚元Uridashi债券何以在日本迅速发展?

2001年后,澳大利亚元Uridashi债券在日本的市场需求超过美元Uridashi债券,其原因与日本和澳大利亚两国经济金融市场的发展密切相关。
从日本国内情况看,有六方面原因促使Uridashi澳大利亚元债券业务快速增长。一是家庭储蓄率较高。20世纪六七十年代日本经济高速增长,家庭储蓄率稳步上升,%,80年代后期和90年代初期基本稳定在10%左右,是世界上储蓄率较高的国家之一。
二是经常项目大量顺差。上个世纪70年代末,旨在拉动经济发展的日本《1979~1985新经济七年计划》提出“贸易立国”、扩大出口的基本国策后,80年代经常项目顺差4153亿美元,其中贸易盈余累计5250亿美元,%。
三是金融体系和资本市场发生重大变革。1985年《关于金融自由化、日元国际化的现状与展望公告》揭开了日本经济和金融全面自由化和国际化的序幕。次年5月,离岸金融市场设立,对居民和非居民资本流动的限制取消;1998年4月,新的《外汇法》正式施行,日元实现了完全自由兑换。2000年底,日本完成RTGS网络清算系统,并实现了DVP清算。
四是流动性和外汇储备激增。1985年9月“广场协议”后,日元迅速升值,两年半时间升值近1倍。为稳定日元,日本于1986~1990年大量买进美元卖出日元,致使市场流动性急速扩张,。
五是连续调节利率导致资产市场波动剧烈。为降低日元升值对本国出口的影响,日本中央银行于1986年1月到1987年2月连续5次下调利率,%的历史低位,市场货币供应量大幅增长。1986~1990年,广义货币供应量(M2+CD)%,比1981~%,比1991~%。市场大量流动性涌入股票市场和房地产市场助推资产价格大幅上扬。1986~1989年,日经平均股价和房价均上涨了两倍。为抑制经济过热,特别是股市泡沫,日本中央银行1989~1990年连续5次大幅加息,将官方利率提升至6%。之后日经指数急剧下跌,2009年11月勉强维持在9800点左右,仅为历史高点的零头。上调利率也缩小了日元套利空间,刺破了由外来资本推高的日本房地产市场泡沫,房价大幅下跌,同时主要银行坏账增加。
六是国内市场投资机会匮乏。股市和房地产市场遭受重创后,日本经济长期低迷,国内市场投资机会缺乏。武士债券由于发行者信用评级下降出现违约,而欧洲债券市场存在时区、操作和法规等方面的差异,在这种情况下,Uridashi债券面额小、安全性和收益高,迎合了日本个人投资者的需求。
从澳大利亚的情况看,也有四个利好因素促使Uridashi债券在日本迅速发行。一是澳大利亚经