第六章 套利定价理论.ppt

第六章套利定价模型
本章主要问题:
掌握金融市场均衡的特殊机制--无风险套利均衡机制
了解套利机制
掌握无套利均衡下的证券收益与风险的关系
学****重点:
要点是要掌握套利定价理论蕴含的金融市场特殊均衡机制和证券收益与风险的关系
第一节套利定价理论的假设和逻辑起点
第二节套利定价理论的模型
第三节套利及套利的发生
引言
上世纪五十年代后期,Modiglianih和Miller在研究企业资本结构和企业价值的关系(即所谓的MM理论)是提出的“无套利(No-Arbitrage)”分析方法,使得现代金融学的研究方法完全从经济学中独立出来,使现代金融理论的真正的方法革命!西方主流经济学研究的基本方法是供给和需求的均衡分析,着眼点常常在均衡的存在和均衡的变动情况。
而现代金融研究的核心研究就是无套利均衡分析(严格意义上应称为“无套利机会的均衡分析”):利用证券定价之间的不一致进行资金转移,从中赚取无风险利润的行为称为套利( a r b i t r a g e )。套利行为需要同时进行等量证券的买卖,以便从其价格关系的差异中获取利润。套利概念是资本市场理论的核心:当市场均衡时无套利机会;当市场处于不均衡状态时,价格偏离了由供需关系所决定的价值,此时就出现了套利的机会,而套利力量将会推动市场重建均衡,市场一恢复均衡,套利机会就消失。
资本资产定价模型( C A P M )给出了证券市场曲线( S M L ),一种以来表示的期望收益与风险之间的关系。在本章讨论的套利定价理论(arbitrage pricing theory, APT)也规定了一种期望收益与风险之间的关系,但它运用了不同的假设和方法。我们利用充分分散化的投资组合来对这种关系做一番考察,以证明一要素组合是满足资本资产定价模型的期望收益- 关系的。
第一节套利定价理论的假设和逻辑起点
一、套利的概念
套利是指没有净投资却能得到净收益的行为,是由于价格的暂时失衡而无风险的套取利润的活动。套利的一个重要特点是无风险性,即赚钱的可能性是100%的。
第一类套利: 如果一种投资能够立即产生正的收益而在将来不需要任何支付(不管是正的还是负的)。
第二类套利:如果一种投资有非负的成本,但是将来,获得正的收益的概率为正。
当市场处于不均衡状态时,套利机会就出现了,投资者可以构造一个能产生安全利润的零投资证券组合。要构造零投资证券组合,投资者必须能够卖空至少一项资产,然后再去购买(做多头)一项或多项资产。借入可视为一种无风险资产的空头头寸。显然,任何投资者在套利资产组合中都愿意尽可能大地拥有这一头寸。
套利的机会:当一价法则被违反时,就会出现明显的套利机会。当一项资产以不同的价格在两个市场进行交易时(在这里价格差异超过了交易成本),在这两个市场进行同步交易则可作到无需任何投资便获得安全利润(即净价格差),要作的只是将该资产在高价市场卖出同时在低价市场买入。这项净收益是正的,并且由于多头与空头头寸的互相抵消而不存在风险。
例子:让我们从一个违反一价法则的简单例子出发,进入到一个不太明显但仍然有利可图的套利机会中来。假定在一个有四类不同环境的经济中只有四种股票在进行交易。对于每类通货膨胀-利率环境下四种股票的收益率情况参见表1。四种股票的当前价格和收益率的统计数字参见表 2。