股权分置改革历程.doc

上市公司股权分置改革进程
上市公司股权分置改革的理论回顾
一、股权分置改革面临的难点。
对股权分置改革的讨论和异议事实上从股权制度形成以来就不绝于耳。虽然理论界和实务界都意识到这一制度弊端潜在的风险,但股权分置改革作为一项牵动股市基础性制度调整的重大举措,其实施受到诸多方面因素的制约。根据中国社会科学院金融研究所“股权分置改革研究”课题组(2006)的报告,股权分置改革面临的难点主要有三:
第一,改革必须直面因股权分置而导致投资者的严重股市损失。课题组列举了三种方法说明投资者在二级市场的巨额损失,现摘录两种:
(1)根据监管部门的有关统计数据,截至2005年6月9日,,投资者因股票交易而上缴国家的印花税达到2119亿元、缴纳的交易佣金达到2158亿元;但同期,(含税),,减去20%。
(2)通过对1992-2003年的12年间,二级市场投资者的股票投资进行货币购买力损失补偿(即考虑物价上涨因素)和股市投资风险补偿(即考虑投资者承担了作为公司股东的风险所预期获得的补偿)后,有人得出计算结果说:“”,在同时扣除二级市场投资者所必须支付的交易费用之后,“”。无论何种计算方法,有两点是清楚的:一是投资者总体而言亏损严重;二是在实行股权分置改革中,监管层应从政策上对此问题进行回应,然而如何解却是个千古难题。
第二,改革可能会导致股市走势大幅下落。股权分置改革后,占上市公司股本总额2/3的非流通股进入股市交易一个直接的后果就是股市扩容的压力,在资金供给跟不上的条件下,大量非流通股进入股市,必然使股市供求关系发生实质性调整
,极有可能引起股市暴跌或长期低迷,股权分置改革的意义就难以凸显。
第三,改革可能导致股市的融资功能丧失。股改之后将有4000多亿股的非流通股入市流通,其规模远远超过每年新股发行总量,因此将严重限制新股发行。
基于上述分析,股权分置改革在具体操作上不可回避两个方面:一是如何在改革的方案设计中考虑对非流通股股东的损失补偿;二是如何稳步地推进改革不至于引发市场震荡。前者就涉及到股改中非流通股走向流通的价格设定,而后者则涉及到采取什么步骤推向市场。
二、股权分置改革中非流通股定价的相关理论问题。
以下摘录中科院金融研究所“股权分置改革研究”课题组的部分报告内容加以阐述。学术界和实务界对非流通股可流通的理论思考可以概括为以下几点。
1、 “流通股含权”说。
2002年国有股减持暂停后,在探讨非流通股入市应给予流通股股东以“补偿”的过程中,有人提出了“流通股含有流通权”的观点,认为:“股权分裂的前提或必要条件是股权分置,即允许一部分股流通,而不让另一部分流通。但股权分置并不必然导致价格变异扭曲即股权分裂......股权分裂的充分条件是分置的暂不流通股权变相流通,形成协议转让的第二交易市场,从而形成了客观存在的价格差异。流通股与非流通股的分置,两者分别交易并形成价格的重大差异,加上产权定