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新常态下企业投融资与对赌协议的风险控制问题及对策研究 张硕.pdf


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suresofEnterpriseInvestmentandFinancingandBetting
AgreementundertheNewNormal
ShuoZhang
UIBEBusinessSchool,Beijing,100029,China
Abstract
Atthe19thCPCNationalCongress,theleadersoftheCPCandtheCPCclearlypointedoutthatChinashouldmakeeveryeffortto
,

highincomepromisedbythefinancingparty,
ofenterpriseinvestmentandfinancingunderthenewnormalasfaraspossible,thispaperconductsin-depthresearchontheriskof
gamblingagreementsignedbybothinvestmentandfinancing,andanalyzesanddiscussestheriskcontrolproblemsarisingfromthe
gamblingagreementfromthelegalperspectiveofdevelopmentandthedevelopmentofinvestmentandfinancing,andputsforward
correspondingstrategies.
Keywords
investmentandfinancing;bettingagreement;riskcontrol
新常态下企业投融资与对赌协议的风险控制问题及对策研究
张硕
对外经济贸易大学国际经济贸易学院,中国·北京100029
摘 要
中国共产党和中国共产党的领导人在十九大会议中明确指出,中国要全力建设社会主义现代文化强国,并以此鼓励各行各
业都能够迅速发展。对于各大企业而言投融资是其经营活动中的关键环节,由于投资方针对融资方承诺的预期高额收益无
相应保障,因此产生了对赌协议。为了尽可能促进新常态下企业投融资的合理和公平,论文针对投融资双方签订对赌协议
的风险进行深入研究,并从法律角度和投融资双发发展角度对对赌协议签订产生的风险控制问题进行分析讨论,并提出对
应策略。
关键词
投融资;对赌协议;风险控制
1引言2投资方对赌协议风险控制
在商业活动迅速发展的当下,任何企业都会经历融资、如果根据不同股权的融资时间对其进行阶段划分,那
投资以及销售环节,对于中小型企业而言,进行股权融资是么所有股权融资都可以被划分为种子期投资、天使轮投资、
最优的选择。从投资方的角度来看,其每进行一次投资都需A轮、B轮、C轮以及preipo轮投资这五个阶段,各阶段的
要考虑到被投资企业未来的发展前景以及退出投资后的套收入详情如图1所示。
现通道。
管激励机制来促使投资企业团队努力地经营公司,以充分发种子轮的投资特点非常明显,一般都属于企业萌芽发
挥投资金额的作用。而对赌协议就能够帮助投资方监督、激展阶段的投资。投资方一般是根据企业提出的某种创新技术
励所投资的企业。活设想进行评估,然后酌情选择对其的投资金额。由于企业
正处于一个萌芽发展阶段,因此投资方并不能正确地评估企
【作者简介】张硕(1990-),男,中国北京人,本科,从
业实际的商业价值和模式。基于这种情况,投资方所投资的
事企业投融资研究,现为对外经济贸易大学国际经济贸易金额不会很多,一般都为100万元人民币以下[1]。在种子轮
学院在职人员高级课程研修班学员。的投资风险主要在于目标企业能否生存,投资方也处于强势
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一方,因此对赌协议在此阶段的重要性并不高。因此在种子表1摩拜单车部分融资情况
期的时候,投资方应该将关注点放在企业具体产品研发方融资轮次融资金额融资方
面,对创始团队的市场竞争能力进行评估。避免出现过度依A轮300万美金愉悦资本
B轮千万美金愉悦资本、熊猫资本
赖企业中某个人的核心垄断技术或销售渠道做出投资的情
祥峰投资、熊猫资本、创
B+轮千万美金
况,在投资时需要对企业人员流动以及知识产权保护作出要新工场
高瓴、贝塔斯曼、红杉资
求,确保种子期企业具有一定的市场竞争优势。最后分散投C轮1亿美金
本、腾讯
资也不失为投资方在种子期进行投资的常规手段。
从摩拜单车的发展来看,其经过A轮融资过后已经趋

于成熟,虽然整体处于亏损状态,但已经通过了基本的市场
在天使轮投资期间,企业不仅有了更加完善的产品,
检验,证明该项目确实具有可行性。且共享单车还具有节能
也发展除了雏形。此阶段需要经过企业的成长期,这个时期
环保和绿色出行等优势,因此该企业在行业市场内具有独角
最大的投资特点就是现金流投入量巨大。对于这个投资时期
兽潜质。因此在此阶段中,投资风险较种子期和天使轮期显
的企业而言,要求其追求高利润显然是不现实的。因此这个
著降低,投资方也能够看到企业接下来的发展前景,以此对
阶段的投资目标应该是促使企业尽快占领行业市场,比如中
其提供资金和技术支持,以促进企业后期成熟扩张。这个阶
国早期的互联网企业,如美团单车、饿了么等都是在这个阶
段的对赌协议风险点在于企业能否通过A轮投资而存活下
段中迅速占有极大的市场占有率以及核心客户群的。在天使
来,因此这个阶段的对赌协议签订方式更加灵活[3]。
轮投资阶段的对赌风险需要视情况进行讨论,理论上来讲投
一般来说投资方可以通过签订与净现金流流量相同的
资方是可以与目标企业签署对赌协议的,但需要搞清楚企业
操作,比如目标企业在此阶段已经产生了良好的净现金流,
经营特点以及对赌条件、筹码。因此,对一些规模不大的企
那么则可以将其纳入对赌协议条款,通过高于现阶段融资成
业来说,其财务管理能力不足,因此具有较高的创业失败风
本的价格来获取更多的现金补偿。相反如果在这个阶段目标
险[2]。一旦签署了对赌协议,企业创始人和管理人员或多或
企业没有了净现金流或者是现金流出现了显著降低,那么说
少会为了达到对赌协议条件采取一些功利、短视措施,个别
明该企业在行业市场中的竞争力出现了明显波动。目标企业
企业甚至会出现财务舞弊行为。
发生这种情况,要么是核心创始人离队,要么是企业技术机
、B、C轮投资的对赌风险控制密发生了外泄,总之此时投资方最明智的选择则是快速套现
所谓、、轮融资其实并没有明确的界定,我们通
ABC离场。
常会将A轮视为企业成长前期,B轮视作成长中期,C轮
视作成长后期。以摩拜单车为例,在对目标企业此阶段的对3融资方对赌协议的风险控制对策分析
赌协议相关风险进行控制的时候,
标,因为目标企业还远远不能够达到对赌上市的条件,更谈领售权的产生源于在投资阶段,投资方希望收购目标
不上股票价格和期权价格了。表1为摩拜单车A、B、C轮企业的部分股权,而目标企业的股东则不愿意出售自己的股
部分融资情况。份。遇到这种情况,投资人就可以通过制定领售权条款来强
图1股权融资阶段图解
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制出售目标企业的股份。一个企业的控制股东中,如果有大企业完成了与投资方约定的业绩目标,那么投资方也需要以
部分股东同意出售公司股权,那么小股东就无权干涉这类交现金回馈的方式给予目标企业股东补偿。针对这类现金补偿
易。但在实际进行交易的过程中,如果目标企业不愿意配合型对赌条款,融资方需要重点关注扣非净利润的数额与本公
企业内股东出售股权,那么就可以使用领售权出售公司股司未来发展前景之间的配比情况。比较科学的保守业绩补偿
份,这种行为是不会被其他股东所阻止的[4]。公式应该是第一年现金补偿款=投资方注资额×(1-公司
不难发现,如果投资方适用领售权签署对赌协议,那本年度净利润除以本年度承诺净利润),往后以此类推[5]。
么势必会使得目标企业的原有股东陷入一个极为不利的交从这个现金补偿款计算公式不难发现,现金补偿型对
易陷阱之中,因此对于各大投资方来说,签订领售权对赌协赌协议的风险主要在于公司对净利润的把控,因此对于那些
议最大的风险就在于目标企业创始团队会将自己辛苦创建营业期间出现较大净利率波动的企业而言,需要谨慎选择这
的公司卖给他人而惨遭出局,这种情况对企业创始人股东来类对赌协议,因为其会对其税后扣非利润造成很多不明确的
说非常不利。因此对于融资方来说,关于领售权对赌协议条因素。而大部分处于成长阶段的企业正需要花费大量的资
款虽然是可以签署的,但必须要制定对应的制衡条约来对金,因此如果在此阶段在对赌协议内承诺净利润会面临较大
冲其所产生的相关风险。比如首先需要注意领售权触发的条的无法兑现风险,从而陷入被投资方拉入巨额补偿的情况。
件,一般投资方会要求在规定期限内目标公司如果不能够实因此企业在签署现金补偿型对赌协议的时候,比较稳妥的做
现上市目标那么就会导致企业内部原有股东对股权丧失控法就是采取保守的补偿现金计算公式,并在条约上注明补偿
制权。因此,可以尽可能地设置一个较长的锁定期限,为企现金的计算公式,并设置一些制约条款,比如需要通过企业
业能够达到上市条件留出更多的时间,其次是在设置出售价内部股东大会投票表决通过等。另外,一定要避免使用复利
格的时候要配合优先清算权条款,避免出现出售价格过低导计算等会利滚利的现金补偿计算公式,因为这类公式具有非
致企业控股股东血本无归的情况发生。最后在确认收购方的常强的隐蔽性和迷惑性,企业在选择的时候需要谨慎考虑。
时候要综合考虑多方面的因素,避免在收购过程中发生不必4结语
要的争端,比如在签署对赌协议的时候约定几类不得使用领
股权财富时代已经来临,对于任何企业来说,无论是
售权的收购方,比如竞争对手、投资公司的关联公司等。总
股权还是现金流都是十分宝贵的。因此,各大企业需要充分
之,关于领授权条款风险控制策略,可以根据实际情况采取
认识一点,对赌协议是一把双刃剑,因此投融资双方在签署
对应措施,表2为面对不同风险的控制策略。
时一定要谨慎,并对相关对赌协议的类型和条款进行高效识
表2领售权条款风险控制策略别,根据自身的实际情况签署合适的对赌协议,才能将对赌
风险控制策略协议的监督作用和激励作用充分发挥。
股东和董事会全部同意出售公司防止一家过大参考文献
预先锁定最低出售公司价格避免股东亏损[1]张肖飞,?基于融资方视角的对赌协议经济
谨慎选择购买方的支付标规避价值波动后果研究[J].财务管理研究,2021(6):1-13.
禁止存在竞争以及关联的收购方抵御关联交易[2]王雪琪.“对赌协议”履行障碍与风险规制——兼议“九民纪
严格控制领售权触发锁定期间预防短视行为要”第5条[J].淮北职业技术学院学报,2020,19(5):114-116.
[3]李显冬,樊少江.“对赌期权”视角下探矿投融资模式的建构[J].
,2020(3):58-62.
赌协议内所规定的业绩目标的时候,那么企业内部的大股东[4][D].厦门:厦门大学,2019.
就必须按照与投资方的约定计算公式对投资方进行现金补[5]“对赌协议”在中国的实践探索[J].企业科技与发
偿,但不会再对双方的股权比例进行调整。当然,如果目标展,2019(6):35-37.
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