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豆油豆粕跨市场套利机会研判
金瑞期货马欣

一般意义上的商品期货套利逻辑,是指两个或多个处在不同月份、品种标的或市场但具有一定关联性的品种,它们本身存在一个合理价差或价差区间,但由于市场价格具有波动性的特点,所以关联品种之间会由于市场的价格波动产生不合理价差,而这个不合理价差最终会因为市场作用回归合理,因此,便产生了传统意义上的核心套利逻辑,在价差由不合理回归合理的过程中,获取价差收益。传统套利逻辑在过去的的十几年时间里得到较好的验证,如金属铜的跨市场套利、豆脂品种的压榨套利等。但随着期货市场越来越成熟,套利资金参与程度越来越高,基于传统套利逻辑的套利机会越来越少。我们经过多年的跟踪研究,基于现阶段市场发展情况,提出新的套利逻辑——市场结构套利逻辑。我们认为在资金充分参与的期货市场,套利机会来源于市场结构的变化而不仅仅来自于套利组合的不合理价差。套利机会研判的核心,在于追踪市场结构的变化。

因为豆油和豆粕具有明显的关联性,我们在分析二者的套利机会时依旧应该抓住二者相对强弱这条主线,通过分析未来二者强弱关系的变化来判断套利机会。
季节性强弱变化。
(图:豆粕豆油现货价格及比价走势图)
上图是豆油豆粕现货市场价格及油粕比走势图,从图上我们可以很清晰的看出油粕比有较为明显的季节性规律。从历史走势规律来看,油粕比年内的季节性低点一般出现在四季度初,这主要是因为7-9月份是豆粕需求旺季,而豆油此时受到棕榈油和菜油替代作用的影响,需求相对较弱。油粕比的季节性高点主要出现在四季度末或次年一季度初,主要是由于豆粕需求由旺转淡,而10月后是豆油需求的传统旺季,元旦春节等传统节日推高豆油价格,另外由于天气转寒和棕榈油熔点较高,冬天不适宜使用,因此推高油粕比,达到年内高点。而随着春节过去,天气转暖,油粕比再度回落。
基本面因素影响
首先我们总结一下过往的油粕比出现高点或低点时市场基本面因素的一些变化。
日期
相对高(低)点
大豆港口库存
压榨利润
豆粕库存
养殖业需求

低
230万吨
100
库存较小
饲料需求理想

高
270万吨
100
库存压力较大,油厂开工不理想
猪及家禽存栏率低

低
250万吨
-100
库存压力较大
饲料需求回暖

高
400万吨
-100~-200
油厂库存压力较大,出货意愿较大
贸易商开始备货

低
240万吨
700~800
库存压力较小,出货意愿较强
需求旺季已过,需求开会回落

高
375万吨
0~50
库存压力较大,需求不旺
受雪灾影响,存栏率偏低

低
300万吨
-300
库存压力较大,油厂挺价出货
需求不旺
。
通过上表分析我们可以看出,油粕比在相对高点的时候,对应时间的大豆港口库存一般处在相对高位,而油粕比在相对低点的时候,对应时间的大豆港口库存一般处在相对低位。而压榨利润方面,在油厂压榨利润较为理想时,油粕比相对偏低,油厂压榨利润不理想或亏损时,油粕比在相对高位。这实际上是油厂的压榨利润波动在影响油粕比的变化,港口库存处在