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斯坦福大学法律评论
竞购和拍卖理论

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引言
在最近的一股私人股本收购上市公司的风潮中,销售公司的董事会越来越倾向于竞购条款,该条款是露华浓公司董事局为实现股东利益最大化而采用的一种方法。竞购条款运作起来是作为一项在与原始买家达成了协议之后与第三方征求到商业信息的时候的一项签署的市场检查。正如同一个出版的执业律师,竞购条款没有给销售公司只留下了好处,没有给公开拍卖留下任何风险,因为他们允许销售公司锁定一个价格底线,同时保留进一步与其他买家谈判一个更高价格的行为的能力。然而,也有人猜测竞购是“董事会为了保护他们自身绕开股东的怒气的一个虚伪的做法”。
销售董事会决定在任何情况下检测合并条款,买方如果不想得到他想要的,他们可以不签署协议条款。这就给销售公司董事局带来压力了,董事局在这个情况下如何实现利益的最大化,这个没有单一的答案。董事会必须要做的是尽最大可能维护他们股东的利益,而不是强硬的推动买家去签署他们不想签署的协议。特拉华州法院已经认识到,销售公司迫切需要更好的条件和买方给的交易又毫无选择的余地,二者之间假装对话,买方放弃交易是对这个对话的真正威胁。买家不同意签订协议,导致法院认识到了目标董事局可以对买家实行禁售规定,只要这些规定是在合理的范围之内即可。
直至2007年6月,没有任何法院在处理案子的时候可以按照竞售条款的处理方式,这条方案是为了露华浓公司员工的职责而采用的。但是,有两个特拉华州衡平法院案件2007年6月决定驳回原告的露华浓的求偿申诉,竞购条款就没有实现股东价值的最大化。
在第一种情况下,在公司顶尖的诉讼中,原告质疑的私人对高层的股权的购买,此时管理层已经获得持续就业保证了收购公司的股权。合并协议包含一个竞购规定,种植费用,和搭配一个有利于买方的权利。除此之外,没有任何形式的预签市场调查。尽管如此,副院长斯特林写到,“我不相信合并合同的实质性条款,这种合同将不合理的东西最大化了。”作为竞购过程造成的结果,第二个投标人,Upper Deck 以比原始报价高出每股1美元的价格收购公司,但是却遭到了董事会的拒绝,并且董事会还建议股东投标与私人股权公司合并。
在斯特林看来,竞购条款提供了一种合理的签署市场检查。董事会高层可以像在逛希尔顿酒店一样连续购物40天。尽管批准了露华浓公司的竞购条规,斯特林也加入到合并后的股东之中去了,因为高层未能充分披露管理层参与的程度以及他们与私人股权公司签署合同的尺度。
在李尔公司股东的诉讼中,斯特林处理了一件上市公司的收购,其中管理层已经答应了在公司私有化之后,一切工作即可开始了。在同李尔王,,买方拒绝让李尔进行全面的拍卖,说他会把他们实现的提议给捅了出来。在密切关注高层决定的时候,斯特林拒绝股东投票决定,直到李尔王完全披露了管理层在并购谈判的时候参与进来。斯特林拒绝股东露华浓,尽管李尔王董事会的谈判技巧是“不理想的”。斯特林另外还写到,他认为“战略或者财务投标人没有理由会相信伊坎和李尔王的关系的管理层会做了一个一流的失策了的竞标”。
本论文奖使用常规拍卖理论讨论分析竞购对销售公司的影响,再展示虽然斯特林说的虽然是对的,竞购规定不会阻止有战略眼光的买家,他们阻止的是其他有财力的竞标人。这意味着,像他们当前所写的那样,不仅仅为目标公司的股东实现利益的最大化。
除了管理者参与进来,竞购条款还有许多特征,这些特征根据拍卖理论看明显较少,第三方竞标人的出价将会出现,并且使情况发生逆转,开始支持拥护原始的出价了。
本文第一部分总结了拍卖理论的各个方面,因为它涉及到企业的并购问题。第二部分阐述并购理论的背景,讨论交易事务在使用并购条款,并且总结一个典型的并购条款是如何生效的。第三个部分总结并购条款对预期收入的影响,根据第一部分提及的理论和第二部分的研究,出版者结合拍卖理论的研究来确定是否有正确的预测结果。第四个部分提出了一系列建议并且让并购条款更加有效的实现股东权益的最大化。
一、拍卖理论
根据特拉华州最高法院对于“Revlon 诉McAndrews”案的判决,一旦董事会做出出售公司的决定,其有义务使股东获得的价值最大化。拍卖理论能够用来决定董事会如何出售公司而使收益最大化。由于董事会关注的最主要的焦点是使股东利益最大化,所以本文的分析将会集中在与使出售者可预期收益最大化有关的拍卖理论的原则上,而不是在于设计一种有利于实现社会效率的程序。
拍卖有四种类型:增价拍卖(也称为英国式拍卖),第一价格密封报价拍卖,第二价格密封报价拍卖,降价拍卖(也称为荷兰式拍卖)。在增价拍卖中,卖方添价直到没有一位竞买人愿意付更高的价格为止,此时出价最高的竞买人以该价格赢得拍卖。在第一价格密封报价拍卖中,