美国高收益债市场特征研究.docx

专题研究
报告发布日期 2020 年 12 月 17 日
中诚信国际|策略研究系列
高收益债策略专题

目录
一、美国高收益债定义及发展历史 2
二、美国高收益债市场结构特征 9
三、美国高收益债风险收益特征 14
四、小结 18

美国高收益债市场特征研究
————高收益债市场研究系列之（一）
美国高收益债市场发展至今已有 40 余年历史，期间经历了杠杆收购带来的快速发展、政府强监管下的衰退和经济周期的波动，截至 2020 年 11 月底，美国高收益债市场存量规模约为 万亿美元，占美国公司债市场规模约 20%，已成为美国债券市场的重要组成部分。本文为高收益债市场研究系列报告首篇，从历史发展脉络、市场结构特点、风险收益特征三个维度，对美国高收益债券市场特征进行深入剖析。
主要观点
美国高收益债定义及发展历史
高收益债在美国债券市场中尚未有明确官方定义，市场普遍把债项评级在 BBB-、Baa3 以下及无评级但信用资质较差的债券认定为高收益债；
从发展脉络看，可分为成长期（1977-1989 年）、调整期（1990-1991年）、恢复期（1992-2001 年）、成熟期（2002 年至今）；
美国高收益债市场结构特征
从评级来看，约 48%的高收益债信用评级在 B-至 B+区间，37%在 BB-至 BB+区间；
从利率来看，70%的高收益债票面利率在 7%以下，CCC+及以下信用利差超过 600BP；
从资金用途来看，使用较为灵活，金融危机后再融资成为主要资金用途；
从发行期限来看，以中长期为主，债券含提前赎回权占比较高；
从行业分布来看，发债主体行业具备多样性，能源、商业服务、医疗、电子等行业占比较高；
从二级市场交易活跃度来看，高收益债换手率高于投资级债券；
美国高收益债风险收益特征
高票息收入受周期影响较小，衰退末期和复苏初期资本利得为高收益债带来超额回报；
经济衰退或危机期间，高收益债违约率攀升至 10%以上，且回收率呈现较大分化：优先级越高，回收率越高；经济扩张时期，随着行业景气度回升，回收率相比其他时期更高。
BB-
Ba3
B+
B1
B
B2
B-
B3
CCC+
Caa1
CCC
Caa2
CCC-
Caa3
CC
Ca
C
D
C
数据来源：标普，穆迪，惠誉，中诚信国际整理
表 2 美国高收益债发行人类型
发行人类别
特点
明日之星（Rising Star）
行业或公司处于起步期，公司经营不确定性较高，未来存在违约风险。
堕落天使（Fallen Angle）
行业步入成熟期末期或衰退期，或企业竞争优势削弱，导致信用资质恶化，评级下调至投机级。
杠杆收购（Leveraged Buyout）
收购方利用被收购公司的资产或信用进行高杠杆融资，一旦整合不及预期，公司偿债能力将会大幅恶化。
数据来源：中诚信国际整理
（二）高收益债发展历史
美国高收益债最早出现于二级市场，20世纪30年代美国经济大萧条期间，超过40%的存续债券由于信用资质恶化评级被下调至非投资级。1977年之后，一级市场中的投机级债券逐渐增加，完备的一、二级市场层次和联动效应推动高收益债市场快速发展。从历史来看，美国高收益债发展整体可分为四个阶段，分别为成长期（1977-1989年）、调整期（1990-1991年）、恢复期（1992-2001年）、成熟期（2002年至今）。
图 1 1977-2020 年 9 月美国高收益债历史发行规模及同比增速（单位：亿美元）
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
发行规模 同比增速
成长期 调整期 恢复期 成熟期

%
%
%
%
%
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%
%
-%
-%
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2