中国股市惯性与反转策略研究.pdf

上海交通大学
博士学位论文
中国股市惯性与反转策略研究
姓名:林成栋
申请学位级别:博士
专业:企业管理
指导教师:姜建清;杨朝军
20050601
中国股市惯性与反转策略研究摘要楹贤蹲世砺廴衔#杂诟鋈送蹲收叨裕Ω冒凑站担方差法硪籚型蹲示霾摺蚅等一批学者基于一系列严格假设条件下推导发现,当市场达到均衡时,所有投资者持有的最优风险资产组合比例均相同且等于市场组合比例。然而,在实际投资中,由于组合投资理论存在太多严格和理想的前提假设,限制了组合投资理论在现实投资中的应用。近年来关于惯性策略和反转策略的研究受到普遍的关注,并逐渐成为金融研究中一个新热点。国外许多学者研究发现具有某些特征的股票蛘咦楹的收益具有惯性或者反转的趋势,据此设计的惯性策略或者反转策略可以获得高的收益,并且这种现象不能为狢P退馐汀1疚囊灾泄と谐≌飧龅湫偷姆⒄怪泄的新兴市场为研究对象,采用实证分析和规范分析方法,应用金融工程技术,系统研究中国股市惯性与反转策略获利性和其产生内在机理,以及投资者是否采取惯性策略或反转策略等问题。论文的主要研究内容如下:第一章是绪论。指出惯性与反转策略研究背景、研究意义、目的和方法,提纲挈领地指出论文结构和主要内容,并指出论文主要创新点。第二章是文献研究。本章对惯性与反转策略、以及投资者惯性与反转策略的主要学术成果进行了全面回顾,将惯性与反转策略主要归结为三种类型,并给出不同类型惯性与反转策略的定义及特征。提出了基于价值指标的反转策略、基于历史收益率的惯性醋策略、基于股票特征的惯性醋策略三个研究主题,并在此基础上进一步研究投资者惯性与反转策略存在性。对中国股市惯性与反转策略获利性和其产生内在机理,以及投资者惯性策略或反转策略存在性研究形成本论文研究的主要内容。第三章研究基于价值指标的反转策略。从理论角度探讨根据价值指标用于界定价值股和成长股的理论依据,同时实证发现,在中国股市,在组合形成期后昴冢基于价格、净市值比率或销市率设计的买进价值股、卖空成长股的反转策略可以获得很高的收益率。其中,基于价格指标设计的反转策略年均收益为%。然而,基于=煌ù笱Р垦宦畚
益本比率、净资产收益率、历史销售收入增长率指标设计的反转策略在组合形成期后昴谒竦玫氖找嬗无显著差异。在同一价格水平下,基于净市值比率或销市率设计的反转策略所获得收益也基本不显著。通过横截面回归分析发现,这是因为价格、净市值比率、销市率对组合形成期后个股横截面收益率差异的定价不存在时变特征;而益本比率、净资产收益率存在明显的时变特征,历史销售收入不具有定价作用。此外,当净市值比率或销市率和价格指标联合与组合形成期后个股横截面收益率回归时,净市值比率和销市率指标变得不具有定价作用,这是因为净市值比率和销市率指标所包含的价值股和成长股信息大部分已经反应在价格上。在价值反转策略收益来源分析中发现,模型无法解释基于价值指标设计的反转策略获得高收益这一现象。虽然三因素定价模型能够解释这一现象,但是通过上市公司盈利能力和成长能力变化趋势分析发现,基于价值指标的反转策略获得高收益率并不完全是由风险定价决定的,应该是由风险定价和过度反应共同决定的。第四章研究基于历史收益率的惯性与反转策略。在中国股市,当组合形成期为中期时,同一持有期内组合月均收益呈现出中位蝾灼滦翁庥斜鹩诠馐谐硐治5サ鞯菰。当组合形成期为长期时,同一持有期内组合月均收益收益率呈现出单调递减,这与国外市场是一致的。在中国股市采取买入历史盈者组合、卖空历史输者组合的惯性策略不能获得显著为正的收益,反而都为负值。这说明应该采取买入历史输者组合、卖空历史盈者组合的反转策略,其中最高月均收益可以达到ァU庥肱访朗谐∑毡榇嬖诘闹衅诓扇」咝圆呗钥梢曰竦孟灾U找媲『孟反。不过,在中国股市采取买入历史中等收益组合、卖空历史输者组合的惯性策略组合在中持有期内可以获得显著为正的收益。与此同时,基于历史收益率的反转策略收益与市场行情或股票特征存在关系。在基于历史收益率的反转策略收益来源分析中发现,无法解释我国股市基于历史收益率的反转策略获得显著为正收益。通过基于历史收益率的反转策略收益来源分解和行为金融学理论分析,设计了两个检验准则实证发现,。第五章研究基于股票特征的反转策略。首先,建立了考虑行业特征的基于历史收益率的反转策略收益分解模型,并实证发现,与美国市场不同,在中国股市不存在行业特征惯性策略,只有部分疜组合的行业反转策略可以获得显著为正的收益。并且,基于个股历史收益率的反转策略收益独立于行业因素,基本与行业因素无关。其次,采用特征划分法构造特征组合研究发现,在中国股市,采取基于净市值比率和流通市值特征的反转策略可以获得显著为