中信证券--2006年9-12月银行股投资策略：美国银行股价90年代以来飞涨的历史.pdf

混业经营大突破引发美国银行股价飞涨
2006年9-12月银行股投资策略杨青丽
目录
银行合理估值体系设想
宏观调控及金融工作会议影响
混业经营大突破引发美国银行股价飞涨
2006年:银行估值水平结构调整的一年
•根据全球银行统计,大银行PB、PE分布区间更收敛,平均在2倍左右。内在理由
应该是一般来说大银行增长慢。
•如我们在今年3月份所述,招商是中国最好的银行,应充分拉开与其他银行的定价
差距。
招商

3
民生
浦发

交行
2 中行A
中行H
建行

华夏
深发
1
合理PB 当前PB

招商银行目标价10元的预测前提
50% 资本充足
率
40%
30% 不良贷款
增长率%
20%
非息净收
10% 入占总净
收入之比
0%
营业费用
-10% 与净收入
2003 2004
2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E
2006E 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E
2005年之比
-20% 净利润增
长率
-30%
增资对目标价的负面影响从新一年的开始而消除
•股票的现金流折现不考虑过去的现金流
•与项目投资计算回收期不同
宏观调控并不影响净利润增长
•收缩手段的影响途径一致
•资产负债利率
•资产负债增长率
•资产负债价格或质量
•收缩并不意味着净利润增长预期改变
混业经营将大突破:10月金融工作会议
•又一次高规格的金融工作会议
•新一轮的放松管制意味着:
•混业经营大突破
•税负等负担进一步降低
•与美国90年代初银行业所处阶段的相似处:
•开始混业经营
•着手内部流程改造
•90年代十年经济增长期
金融自由化与美国银行非息收入增长
非利息收入占比美投保商业银行
35%
非利息收入年增长率 30%
利息收入年增长率 25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004
1936 1940 1944 1948 1952 1956 1960 1964 1968 1972 1976
年份美联储允许一些大银行如:花旗银行、
司等通过建立附属公司的方式开展某些“不合格”证券业务。
美联储进一步允许银行的附属公司可以经营公司的债券承销、
1989 买卖业务。
美联储又允许部分银行经营公司股票承销业务。美国的大商业
1990 银行在争论中纷纷开始开展证券业务。
1994 政府开始允许银行跨州设立分支机构。
通货监理署决定允许银行直接通过经营性附属公司的形式开展
1996 非银行业务。
通过了金融服务现代化法案。只要银行有充足的资本,就允许
1999 其扩大服务范围和拓宽业务领域。
美国商业银行非息收入结构
(美商业银行)与总收入之比 12/31/02 12/31/01 12/31/00 12/31/99 12/31/98 12/31/97
总非利息收入
Total noninterest e % % % % % %
托管收入
F iduciary activities* % % % % % %
存款帐户服务收费
S ervice charges on deposit accounts % % % % % %
交易帐户费及收入
Trading account gains and fees* % % % % % %
外汇收入
F oreign exchange exposures % % % % % %
其它非利息收入
A ll other noninterest e % % % % % %
GDP 总收入
净收入净利润
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
1984 1989 1994 1999 2004
1939 1944 1949 1954 1959